【大势研判】
局部热点再现盘中特征：
周五两市低开高收。最终，上证指数收于2959.24点，上涨6.35点，涨幅0.22%，成交1488.00亿元；深成指收盘10151.76点，上涨92.96点，涨幅0.92%，成交2735.44亿元。两市成交额萎缩至4000亿的水平。28个申万一级行业指数中仅钢铁、有色金属和采掘板块收跌2.14%、1.70%和0.13%，而家用电器、食品饮料和电气设备板块涨幅居前，分别上涨1.94%、1.63%和1.60%。个股方面，两市终盘有1985支上涨，401支平盘，566支下跌，其中九阳股份、三五互联和云海金属等32家非ST个股涨停，金贵银业和高乐股份2家跌停。
后市研判：  
周五两市低开高收，小市值品种有所活跃。外围环境依旧偏暖，市场在逐步消化债市利空后有望重心趋稳。
我们一直强调近期的几个风险点在于：1、债市风险愈演愈烈，违约事件从民企蔓延至国企，市场正在风险暴露中逐步度过刚性兑付退出的阵痛期；2、市场在持续上涨后出现疲态，政策利好对于热点的刺激作用边际减弱；3、财经大V的言论导向出现逆转，对于经济乃至货币流动性的负面展望。但我们也始终提示盘面每逢大幅调整后总有抵抗力量，管理层对于金融市场稳定以及借助直接融资扶持实体经济的意图仍是主基调，因此上下空间有限的区间震荡格局仍将延续。市场处于一种微妙的平衡中，一如日元汇率4月份走势。任何风吹草动都可能使运行方向出现大的动作，因此当前较好的策略在于控制仓位、紧盯信号。就上述提及的几个风险点，债市方面建议关注国债期货的表现，毕竟作为持续交易的市场，TF对于债市的局面会有较为敏感的反应，国债期货在4/12-14出现了接连的调整，就时间表现看还是要先于A股市场对于债市担忧的全面爆发；市场热度方面，仍然是管理层监管轮番打板的炒作方式和投资者固有的赌徒天性的纠结，资产荒的背景在期市的疯狂中可以窥见，而监管的迅速也进一步印证了上述矛盾的存在；就经济企稳能够维持多久的命题看，财经大V简单用领先6个月的上证指数拟合的作法仍值得商榷，毕竟A股市场相对于经济晴雨表更多地表现出政策逆周期的调控影响，但不容忽视的一点在于，全球范围看，中国的经济表现绝对有相对优势，考虑到各资源国和新兴国家的指数在犹豫后又再度走强，而日经指数也在备受诟病的“安倍+黑田经济学”中仍有所反弹，境内市场实在不宜过于看空。
操作策略：
控制仓位，低吸高抛，不杀跌。

（主持人：严晓鸥 A0230513050003）

【重点推荐报告】
周期品被继续加仓，减持TMT——基金2016Q1持股分析n
仓位小幅下降，基金资产配置从权益转向债券。

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（1）16Q1公募资产配置：权益份额小幅下降，债券上升。受2016年年初股灾影响，1季度权益市场风险偏好比较低，在避险情绪和流动性宽松等因素驱动下，大量资金涌入债市。虽然2016Q1股票型基金环比2015Q4略微增加38亿份，但混合型基金份额环比2015Q4减少834亿份；同时债券型基金份额环比2015Q4大幅增加1324亿份。

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（2）16Q1权益基金仓位小幅下降，但仍处于历史相对高位。股票型基金仓位从15Q4的86.7%下降至16Q1的85.5%,其中普通股票型仓位从85.9%下降至84%；混合型基金仓位也从去年4季度的47.5%下降至46.6%。但和历史相比，股票型基金仓位为2012年底以来第二高水平（仅次于2015Q4），普通股票型基金仓位更是达到了2005年以来第二高水平（仅次于2015Q4）

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板块结构上：减仓创业板，加仓中小板以及周期品集中的主板。
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（1）全部基金的重仓股显示，2016Q1基金减持了创业板，增持了中小板。第一，全部基金对创业板的配置系数从2015Q4的2.67下降至2016Q1的2.55。但如果拉长时间看，2012年来全部基金对创业板和配置系数均值为2.36，可见16Q1创业板配置系数虽有一定下滑，但仍高于历史均值。第二，全部基金对中小板的配置系数从2015Q4的1.60提升至1.64，表明基金整体加仓了中小板。
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（2）主板获基金加仓，但内部分化明显。第一,2月下旬以来，在供给侧改革+信贷放量预期稳增长+部分周期品涨价的背景下，A股发生了一轮短暂的风格转换，以主板为代表的大盘周期股开始获资金青睐。这也使得全部基金和股票型基金的主板配置系数从15Q4的0.70、0.92分别升至16Q1的0.71和0.94，基金连续2个季度加仓周期品。第二，主板内部也存在明显分化，全部基金的白马配置系数从15Q4的2.14下滑至2.07，而直接受益经济回暖和供给侧的周期板块配置系数则从0.68上升至0.71。

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行业配置上：（1）2016Q1基金对除了前面提到的直接受益经济回暖和供给侧的周期品（煤炭开采/钢铁/有色/建材）加仓外，产品大幅涨价的（畜禽产业链/橡胶）、受益地产销售回暖的地产产业链（家电/房地产）、军工以及基本面反转的（白酒/石油化工/汽车零部件）也获得基金大幅加仓。而代表新经济的TMT(电子除外)+医疗服务，传统领域的金融/商贸零售/机械设备等行业配置系数均下降，基金减仓明显。（2）从历史对比看，配置系数创2010 年以来新高的二级行业是：化学纤维、橡胶、黄金、航空/天装备II、造纸、家用轻工、纺织制造、畜禽养殖、动物保健、元件及园区开发。这里面尤其值得注意的是化学纤维、黄金、纺织制造、服装家纺、动物保健和园区开发最近4个季度配置系数都在连续提升；配置系数创2010 年以来新低的二级行业是：一般零售、食品加工、中药II、保险。

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配置建议：震荡格局下，重点关注可“抱团取暖”的方向。大势研判上，短期上证综指在2800-3200之间震荡概率大，托底力量来自非市场力量和经济弱复苏+温和通胀组合。中长期我们仍然谨慎，面对中期的不确定性和长期的系统性风险积聚，“抱团取暖”不失为一种风险收益比佳的配置方向；首先，价值成长型品种依然是震荡市中的首选，类似2012年的中盘蓝筹表现最好，年初到现在给你赚钱最多的恐怕是索菲亚、苏泊尔之类。我们春季策略会推荐的地产后市场“家系列”，家电、家居、家装等也是价值型成长集中的方向。其次，密切关注景气度高并且有政策催化剂，为转型发展方向服务的新能源汽车产业链、PPP、智能物流和以SHARE N 次方代表的服务业。此外，受益于经济弱复苏的强周期品种（煤炭/钢铁/有色）不仅可以作为创业板的看跌期权，还有强烈补涨需求，建议投资者积极关注。

(联系人：刘扬/林丽梅/王胜)

东易日盛（002713）——深度报告：厚积薄发优势突出，“速美超级家”进入全面扩张期n
维持盈利预测，维持“增持”评级：预计公司16 年-18 年净利润为1.79 亿/2.33亿/3.15亿，对应增速分别为82%/30%/35%；对应PE分别为43X/33X/24X，维持增持评级。
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关键假设：速美超级家加盟、订单、收入符合预期。
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有别于大众的认识：（1）互联网家装“速美超级家”进入全面扩张期，厚积薄发优势突出。“速美超级家”产品设计、信息化工具建立、团队组建等重要工作在15年底已基本完成，去年11月以来在北京的试运行取得业主充分认可，经过一季度产品调试、招商营销、产品宣传，今年“速美超级家”将进入全面扩张期，公司目标全年实现加盟150家以上。（2）DIM+系统实现真正所见其所得（交房时有对照标准）、供应链精准控制、减少设计师工作量三大重要突破。公司自主开发的DIM+美居系统，可以基于真实建材模型进行快速设计（调用设计大师模版），隐蔽工程和材料用量自动精准算量，实现真正所见即所得，使效果图就是交房的验收标准，解决效果图和装修结果的预期差问题，提升业主体验。同时该系统实现1小时设计，提升设计效率，并且可以精准控制供应链的材料配送，降低不必要的损耗。（3）“中央厨房”+标准化连锁加盟模式可实现快速放量，公司商业模式从提供服务向提供产品转变。总部中央厨房需为加盟商提供类标准化的产品，解决设计、施工工艺工法、供应链、店面布局、管理激励、信息化、网络营销等工作内容，加盟商只需完成施工落地服务环节和售后维护，大大简化对加盟商要求，保证产品品质，易于质量把控。（4）员工股权激励落地，团队凝聚力提升更有利新业务拓展。公司25日公告限制性股票计划，拟向中高级管理层授予不超过499万股限制性股票，对应股票现价共价值1.53亿元，解锁要求16-18年利润增速不低于20%/20%/20%。
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股价表现的催化剂：“速美超级家”加盟、签约、收入超预期。
(联系人：陆玲玲/李杨/李峙屹)

杭州解百（600814）深度报告：为浙江高端消费代言，引领大服务业融合

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公司拥有全浙江省最优质的百货物业，跑马圈地完成，重估价值较高。公司控股的杭州大厦A-D座位于杭州武林商圈地铁上盖，是全浙江省高净值人群消费的集中地，总建筑面积达18万㎡。根据公告的业绩承诺，杭州大厦2016年净利润不低于2.7亿元。此外，公司经营的解百购物广场、解百义乌店和解百兰溪店定位为中端为主、兼顾高端的城市综合消费，经营稳健；公司持股40%的百大绿城西子国际项目于2015年8月完成整体竣工验收，总建筑面积达28万㎡，由TI、T2、T3三幢竖式塔楼和底部商业裙楼构成，包括写字楼、medical-mall、酒店式公寓和百货四部分，其中501城市广场和medical-mall分别拟于今年8月和12月开业。我们保守估计，公司合计权益自有物业面积25.7万方，重估价值为154.95亿元，现公司市值76.79亿元，具有可靠的安全边际。

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打造平台型的现代服务集团，健康医疗、体育等新经济的市场前景广阔。1）搭建医疗服务平台。2015年11月17日，公司公告拟与百大集团和迪安诊断共同出资设立杭州全程国际健康医疗管理中心有限公司（原暂定名为浙江颐和国际），其中公司出资2,700万元占注册资本45%，为第一大股东；迪安诊断和百大集团的股权占比分别为35%和20%。 2）注入体育国有资产，或加快整合。2016年1月11日，公司公告拟出资929.21万元增资杭州悦胜体育经纪有限公司，增资后持股比例为69.5%，已于3月28日实施完毕。悦胜公司的原全资控股股东为杭州市体育发展集团，场馆资源丰富。我们认为，我国当前体育产业在政府引导、市场联动的作用下快速扩张，恰逢杭州2016年主办G20国际经济合作论坛、2022年举办亚运会，公司后期或继续积极探索体育产业的整合商机。

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管理层调整到位后，公司转型步伐有望加快，此外，国企改革值得期待。2015年3月，公司党委书记、董事长由周自力换为童民强，公司董事会成员中张恩、倪伟忠换为俞勇、任海锋。2016年4月20日，公司董事会选举俞勇先生为副董事长，聘任毕铃女士为公司新董秘。我们认为，公司在2014年完成注入杭州大厦60%股权，实现“蛇吞象”的转变后，新一届高管多数为原杭州大厦管理层，是一支具有高执行力、实干型的职业经理人团队，其薪资在业内也颇具竞争力。根据2015年报，公司董事长、副董事长的年薪均为401.35万元，多位高管薪酬在180万以上。从国企改革层面来看，公司大股东杭州商旅占据杭州市主要的商业和旅游资源，资源禀赋强大；公司是杭州市国资委旗下唯一商业零售类上市平台，资产证券化率有望进一步提升。

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盈利预测与估值：我们预测公司2015-2018年营业收入为56.47、62.08、65.79亿元，归母净利润2.54、3.23、3.65亿元，同比增长12.2%、27.3%、12.9%，EPS分别为0.36、0.46、0.52元，对应当前估值PE为30/23/31倍。我们根据中信行业二级分类CS零售下属45家百货类上市公司中，选取转型方向与公司类似的5家作为可比公司，可比公司2016年PE平均值为38倍；我们参照可比公司估值，给予公司2016年38倍PE，公司目标市值96.52亿，当前市值76.8亿，存在25.68%的上涨空间，给予“增持”评级。

(联系人：王俊杰/何婧雯/张媛)

【今日推荐报告】
料美联储下周按兵不动 一季度中国跨境资本流出压力缓解——跨境资金流向监测周报（20160422）n
结论或者投资建议：
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EPFR数据显示，本周截至4月20日，中国股市逆转上周行情，录得资金流出；债市则延续上周行情，录得资金流入。国外方面，日本央行将在本月27、28日将举行利率决策会议，预期日本央行将扩大量化宽松，有可能进一步下调负利率，并有可能以负利率向银行提供贷款。美联储FOMC下星期将宣布利率政策决定并发表政策声明，预计美联储将维持利率不变，且不会暗示下一次会议存在加息的可能，会继续关注全球局势所带来的风险。资本市场方面，本周上证综指累计下跌3.86%，深证成指累计下跌5.42%。A股市场在本周现回调行情。上证指数在3,000点之上维持不到十天又跌破，以深100及深中小跌最多，跌幅都接近5.5%。汇率方面，本周人民币汇率先涨后跌，呈现双向波动。央行本周下调美元兑人民币中间价10个基点至6.4898。国家外汇管理局本周表示：当前人民币汇率仍保持了在合理均衡水平上的基本稳定，一季度人民币实际有效汇率下降1.3%，名义有效汇率下降2.3%，处于稳定区间；目前外汇市场又趋于回归理性和基本面，并将维持这种趋势。中国人民银行副行长易纲本月14日表示，人民币汇率波动对内地, 以致全球都并非好事, 特别是在全球需求疲弱的情况下, 而人行亦不愿见到人民币汇率被严重高估. 他指人民币汇率走势取决于市场供求情况, 目前汇率处于均衡区间, 有信心人民币汇率可以保持稳定, 有助平衡经济表现。因此，我们认为，短期内央行不会引导人民币主动贬值。
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原因及逻辑：
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中国方面，本周截至4月20日，股市资金逆转上周流入的情况，录得1.87亿美元净流出，上周为0.83亿美元净流入。四周均值为净流出2.48亿美元。债市资金延续上周小幅流入的情况，本周录得小幅流入，资金净流入0.07亿美元，上周为净流入0.59亿美元。中国股票ETF本周资金净流出0.81亿美元，上周为净流入3.07亿美元。
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香港方面，债市延续上周流入行情，本周实现资金净流入0.32亿美元，上周净流入约0.19亿美元。香港股票ETF本周录得0.24亿美元净流入，上周为0.35亿美元净流入。
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4月18日-4月22日，港股通额度共流入1.76亿元；沪股通额度共流入-1.61亿元；港股通日均使用额度为0.35亿元，沪股通日均使用为-0.32亿元。沪港通双向资金热度大降，尤其是沪股通流量锐减，五日中有两日录得负流入。此外，香港财政司司长曾俊华日前出席活动表示，“深港通”的筹备工作已经准备就绪；广东省政府文件提出：将适时推出深港通和开展QDII试点。
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总体看，2016年一季度，中国跨境资金仍呈现流出态势但流出压力逐步缓解。外汇储备余额降幅收窄，3月份由降转升。今年1、2月份，中国外汇储备余额分别下降995亿美元和286亿美元，3月份转为上升103亿美元。近期结售汇逆差较年初回落，企业、个人等非银行部门的跨境资金净流出逐步下降。此外，人民币汇率总体趋稳。人民币对美元汇率1月份小幅下跌，2月份以来趋于稳定，境内外价差也不断收窄。未来跨境资金流动总体态势将保持基本稳定，相关资本流动仍将处于可预期、可控范围内。
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国家外管局综合司司长王允贵上月底称，现行外汇管理工具箱是足够的，托宾税是正在研发的工具之一。美国联准会升息将导致中国资本外流，中国方面亦已制订计划以应对下一次美国升息。目前有许多工具管理资本外流，未来不排除对短期跨境资金流动采取托宾税。
(联系人：李慧勇/李一民)

黑色期货价格大涨 经济回暖仍在持续——国内中观周度观察n
结论或者投资建议：
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本周黑色系商品期货全线爆发，焦炭、铁矿石、螺纹钢、焦煤等均录得大幅上涨。除受需求回暖预期影响，供给侧改革政策陆续出台也在一定程度上限制了产量的调整，供需格局推升商品价格。此外，通胀预期及资金炒作等也助推商品期货大涨。针对商品期货价格暴涨带来的风险，交易所密集出台政策调控。
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4月以来高频数据显示经济回暖仍在持续。截至4月22日，30大中城市交易同比大增59.5%，二线暴增83.5%；4月以来6大电厂耗煤同比下跌7.5%，较3月1.9%的同比跌幅显著扩大，但较去年4月9.31%的跌幅仍显著改善。高炉开工率继续提升至78.59%，且较3月数据显著好转。钢价指数大涨，水泥、机电价格均有所提高；国内需求已对大宗形成一定支撑，大宗商品价格继续上扬。生产价格的弹升将逐步传导至CPI。猪肉价格虽继续上升，但蔬菜价格显著回落带动农产品价格环比回落。
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上游行业。煤炭：库存提高，煤价继续持平。本周6大集团日均耗煤降低，但全国高炉开工率则提高至78.59%，创年内新高。煤价继续持平于389元/吨，秦皇岛港库存及六大电厂库存均有所提高。有色：价格上涨，库存减少。虽然美元指数有所提高，但受国内需求回暖刺激，铜、铝、锌等价格均有显著上涨，并带动库存去化。原油：油价大涨。冻产协议流产后油价跌后回弹，受EIA原油库存下降影响，原油价格继续大涨。铁矿石：价格暴涨，库存上升。国内高炉开工率显著提高，需求提升带动铁矿石价格暴涨及国内港口库存回补。普氏铁矿石价格指数及澳大利亚PB粉矿价格均大幅上扬。大宗整体走强。尽管美元小幅提升，但由于油价大涨及国内需求回升，CRB现货指数上升0.85%，收至414.84。农产品：价格回落。截至4月22日，农产品批发价格指数较3月底环比回落6.9%，周环比跌幅为1.49%。其中，猪肉批发价格环比仍在上升，但蔬菜批发价格较3月底已大跌21.54%。
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中游行业。钢铁：价格大涨，开工提升。供需格局改善，钢铁价格延续上升势头，Myspic综合钢价指数大涨10.76%，收至今年最高。全国高炉开工率也提高0.28至年内最高点78.59%。水泥：价格上升。全国水泥价格指数上涨0.69%，主要由华东、中南水泥价格上涨带动。化工：价格涨跌不一。涤纶长丝POY价格下涨0.74%，华东地区PTA价格微升0.08%。电力：耗煤降低。本周6大集团日均耗煤有所降低，4月以来6大电厂耗煤同比下跌7.5%，较3月1.9%的同比跌幅显著扩大，但较去年4月9.31%的跌幅仍显著改善。
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下游行业。房地产：一线增速放缓，二线房市火爆。4月以来，房市依然火爆。截至4月22日，30大中城市交易同比大增59.5%，二线暴增83.5%，三线也录得54.6%的增幅，一线增速则降至3.95%。机械设备：价格略升。本周机电产品价格总指数小幅回升0.12%，机械设备价格指数提高0.13%。纺织服装：价格提高。4月18日当周，柯桥纺织价格指数提高0.3%，原料类、坯布类及家纺类价格均有所提升。文教娱乐：电影票房显著下滑。4月17日当周，电影票房及观影人次均显著下滑，跌幅分别高达4.12%和5.26%。交通运输：BDI大涨。受大宗需求回暖、价格上涨影响，BDI指数大幅上涨8.35%。煤炭运价回调。CBCFI煤炭综合指数、秦皇岛-广州和秦皇岛-上海运价环比分别回调2.2%、1.86%和4.27%。运输回调或显示煤炭需求并没有显著改善，期货价格的上升或蕴含资金成分。
(联系人：李慧勇/李一民/王健)



贷款“负利率”的风声，未必空穴来风？——日本议息会议前瞻n
结论或者投资建议：
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市场分歧犹存，日银等待时机。日银可以在4月底扩大负利率，可以扩大QQE规模，货币化债务(国债，企业债)，进一步压低社会融资成本，但日银也可以按兵不动，等待到7月底再出手。市场对此还存在分歧，判断的决定性因素是日银到底觉得1月底的出手力度够了还是不够，以及对政策时滞的程度的判断。
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关于对商业银行施行“负利率”贷款的消息，意味深远。如果这是日银蓄意为之，那么4月底落实“负利率”贷款政策，小幅扩大QQE将是大概率事件。由于市场已经吸收掉大部分“新”的宽松政策的冲击，日银意在“平滑”掉宽松政策影响。另外，日银代替政府出手，通过“口头”压低日元融资成本的方式，间接干预汇市，从目前的情况来看，有助于遏止住之前日元升值的势头，中和市场一面倒的升值预期。
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硬币的反面是，市场将对“扑空”反应剧烈。即如果日银4月底没让对商业银行“负利率”贷款的政策落地，日元将重回升值通道，“报复性升值”将是迅猛的。物价方面，零位徘徊。为了在17财年上半年达到2%的通胀目标，进一步的宽松或许将势在必行。但为了不被“通胀目标”绑架，日银在四月底宣布顺延17财年通胀目标到17财年下半年，将是大概率事件。
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在当前经济形势不明朗的事态下，日银在“平滑”预期上下了大功夫。如果本次放出“负利率”贷款的风声是日银有意为之，那么日银总裁黑田东彦的Mr. Surprise的封号或许可以考虑摘掉了。
(联系人：李慧勇/李一民/李勇)

神似2002-2003：“平头”反而是有预期差的大胆判断——申万宏源策略一周回顾展望(160418-160422)n
上周，我们反复强调，“本周（4.11-4.15）涨了，部分投资者就特别乐观，看3600点；下周（4.18-22）如果又跌了，如果探到2900，估计有很多人看马上创出2638的新低，其实短期市场就是2800-3200的震荡。” 在短期波段上，我们4.19盘前发表公开报告《且行且珍惜》，告诉投资者申万宏源策略的独门指标股市货币流通速度和情绪指标已经掉头向下，市场短期要调整了，已经得到市场验证。目前看，特别乐观的投资者已经在反思（我想经济没有那么好已经被投资者更深刻地认识，汇率房价通胀的约束下央行无法大举宽松大家也都想明白了）；我们现在大胆判断，一个月之内，悲观的投资者可能又要反思了。
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3月中旬的春季策略《心平气和》告诉投资者，从底部13特征看，A股离中长期低点尚有距离，最终一定要有一次出清。但是策略研究的是过程，究竟是类似2008年那样一次跌过头还是慢熊，亦或是其他形式？“Random Walk”理论告诉我们，人在面临不确定性决策时，往往寻找最近的类似事件结果作为参考，于是最近一次熊市在2009-2012的慢熊过程成为投资者一致预期，我们在2015年7月率先提了类似假说，但现在我自己推翻。慢熊的时代背景十分特殊，整个过程资金不断抽离股票市场涌向两位数收益的非标、理财产品；而09年四季度开始，GDP也从两位数一路下滑到现在的6.7%，期间实际GDP远离潜在GDP增速，稍微刺激就会导致严重通胀，比如2011年和2013年的钱荒，而目前流动性总体宽松，与当时的钱荒格局完全不同。此外，从微观结构上看，投资者以“滑头”为主，若要减仓，争先恐后，如果都觉得后面是慢熊，表现形式必然是“闪电熊”，所以如果市场确认了向下的方向，就不会以慢熊形式表现。那么直接当前位置毫无抵抗直接出清的概率有多大？别忘了，我们还在全球流动性宽松的时代，而非市场力量的存在是客观事实。
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那么未来的出清过程最像哪段时间？我们觉得A股未来将神似2002-2003-2004。经过90年代后期的降息，市场流动性极为宽裕，A股在2001年与纳斯达克共舞，吹出了缺乏业绩支撑的泡沫，随后快速下跌30%以上。但是，由于整体流动性的宽裕，市场并未如2008年一次性出清，而是横盘震荡超过一年之后，先佯装向上运行，2004年再向下最终出清，实际上，现在与当初的市场还有更多的神似之处…
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期货市场的火热是本周大家讨论的焦点，申万宏源策略在2015年12月会议就明确指出2016年大宗商品期货的机会，超发流动性在各类金融资产中来回乱窜，不断“填坑”，与其羡慕，不如想想为什么？我们并没有乐观到认为期货市场回调之后钱会回到股市，难道大宗商品期货跌了我们回股市炒周期股？肯定不对。但是，“钱多”的逻辑难道对A股一点影响都没有吗？如果A股贵，下跌，那么四处找“坑”的流动性会不会被吸引过来？如果是这样，是不是更容易形成震荡格局？
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如果“钱多”是大类资产配置的核心特征，那么真正能够制约市场上行的是，汇率、房价、通胀交织在一起，对央行货币政策宽松形成了约束。媒体报道“中国央行研究局首席经济学家马骏周二称，一季度信贷增长部分反映阶段性周期性因素，未来货币政策要避免企业杠杆率过快上升，还要考虑对物价和房地产的影响”，这才是本周下跌的关键，2015年12月末，央行首席经济学家马骏提及不能盲目连续降准，市场预期货币政策边际收紧，当天TF1603大跌，股票市场大跌，熔断只是后来的借口而已。
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另一个被广泛讨论的因素是债券信用违约风险溢价的上升。事实上，年初以来就有企业债信用违约事件不断发酵，而看全球，信用风险溢价已经上行了一年半（请见春季策略报告《心平气和》），为什么股票市场本周跌？当然，理论上说，中国信用风险溢价实际上是非连续的函数，只有0和1，国家信用兜底的就是0，所以很多人把AAA的东西当成利率债加杠杆；没有兜底的就是1，你挂20%的利率都没人买，有价无市，一旦被大家加杠杆做的高等级信用债（往往国企）有个别出现担忧的情况，去杠杆就会发生，这时候无风险利率会短期上行，同时似乎股票市场上投资者的风险偏好就会受到打击。其实，中国的债市是有最终买家的，信用债和股票市场之间的关联是另外一种启发性偏误（详见《心平气和》）
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市场判断不变，上周过度乐观的投资者以为自己占了优势，而这周必然是过度悲观的投资者又觉得捞着了便宜，下周呢？心平气和做选股，扎扎实实回归资产负债表和现金流量表。未来一两个月，市场就是2800-3200的震荡，托底力量来自非市场力量和相对温暖的增长和通胀组合；抑制上涨因素来自大小非减持，过度乐观的联储鸽派政策预期修正，经济增长数据对市场刺激作用边际效应递减。看长期，现在无论汇率，去杠杆，改革，看到的都是拖延，拖延终究不是办法，在经历宽幅震荡数月之后，我们认为市场最终将一次性向下出清。结构上，周期中高景气细分行业选股；成长今年择时重于选股，重点是价值型成长，类似2012年的中盘蓝筹表现最好，年初到现在给你赚钱最多的恐怕是索菲亚、苏泊尔之类。我们春季策略会推荐的地产后市场“家系列”，家电、家居、家装等也是价值型成长集中的方向。操作上往年是一个方向做到极致的动量策略和趋势投资，今年是反转策略和逆向思维，人多的地方别去。
(联系人：王胜/傅静涛)

染料行业点评报告之五——环保事件再起，分散染料再提价2000元/吨

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环保事件再起，分散染料大品种再次提价2000元/吨。近期，江苏盐城染料企业因环保因素停产，导致4月25日分散染料涨价2000元/吨至3.3万元/吨以上。该企业是国内分散染料大品种第四大生产商，有3万吨产能，15年销量超过2.5万吨，约占国内产量10%左右。同时，近期由于分散染料中间体还原物、六溴、六氯等供给不足，中间体价格持续上涨。此次因环保事件，导致分散染料再次提价。目前下游印染旺季不改，需求持续景气，染料涨价能很快转移至下游，持续性强。

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染料涨价进入新常态，小步前进更持久。前期由于H酸中间体事件带动，其他中间体价格以及活性染料价格快速上涨，甚至超过分散染料的涨幅。继分散染料4月10日提价以来，时隔两周再次提价。分散染料格局稳定，涨价持续性和控制力更强（详见我们系列报告之一），此次环保事件更夯实供给格局，未来涨价有可能恢复小幅多次的提价策略，有利于增强下游持续涨价预期，使下游客户及经销商更愿意增加染料库存，从而形成正反馈，涨价更持久。

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G2O峰会召开不到半年时间，停产计划有望明确。G20峰会9月4日-5日将在杭州召开，印染及染料工厂将会提前2月停产，下游布匹及纺服企业已提前为下半年做准备，染料需求有望前移至上半年。还有5个月G20峰会就要开幕，停产时间有望从5月份就明确。同时随着部分安全及环保事件频出，政府对环保约束也更加严厉。

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本轮染料涨价的“同”与“不同”。本次染料涨价既有环保约束、中间体风波，又有龙头企业的专利约束，这与上轮涨价相同。但是不同的是，这些事件约束集中在今年同时发生。

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业绩弹性测算：如果分散染料涨价1000元/吨，对应闰土股份、安诺其业绩弹性分别为0.11元、0.05元/股；如果活性染料涨价1000元/吨，对应闰土股份、安诺其业绩弹性分别为0.05元、0.03元/股。建议积极布局染料行业周期反转。推荐闰土股份、安诺其，重申增持评级。

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风险提示：风险提示：1、小产能大量投放对价格压制；2、环保约束低于预期；3、下游需求平淡。

(联系人：麦土荣/宋涛)

中国华润水泥（1313 HK） ——业绩点评n
中国华润水泥宣布了1Q16净利为港币6.6百万元，每股净利润为港币0.001元（同比下跌99%），主要是因为失望的吨水泥售价导致。1Q16净利润占到15年全年净利润的1%，同比1Q15净利占15全年净利的62%
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吨毛利随吨售价缩减在1Q16，华润水泥销售了16.8百万吨水泥和熟料（同比上涨2.1%）2.3百万立方的混凝土（同比减少11%）吨售价在该季度为229港币，环比减少13元，同比减少81元。从而吨毛利为港币41元，对比4Q15的51元和同比1Q15的81元。较低的毛利，是由于房地产和基建的需求较弱，从而导致了1-2月份的销售成绩失望所致。
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杠杆率持续提高华润净负债从15年四季度的170亿港币增加到目前的185亿港币。目前杠杆率为69%（对比4Q15的64.1%）在水泥行业下行趋势下，华润的持续上升的杠杆率可以反映出华南的形势严峻
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吨毛利触底反弹但不可持续在三月下旬，华南水泥价格开始强势反弹有20-40人民币。主要是由于基建需求增长所致。华润目前日出货量为75万吨，比较1-2月份的25万吨。但是，华南下半年至少有7条生产线约9百万吨产能的增加。且目前华南的地产高库存难以带动地产需求增长。我们不认为提价在华南可以持续且会在2Q16到达顶点。
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维持持有评级为了反映目前的华南水泥供需关系，我们维持每股净利润16E为港币0.17元（同比增长6%），17E为港币0.20元（同比增长18%）和18E为港币0.33（同比增长65%）。我们微调目标价从港币2.35至港币2.55元，对应吨毛利为285元人民币。基于4%的下行空间，我们维持持有评级。
(联系人：余文俊)

环保公用行业周报：燃气水电景气回升 继续看好环卫土壤新蓝海160418~160424n
本期板块表现：上周表现：公用事业板块整体下跌。上周沪深300指数下跌2.97%，创业板下跌7.48%，公用事业整体下跌5.10%。子板块电力板块下跌4.92%,水务板块下跌5.94%，燃气板块下跌2.93%，环保工程及服务下跌5.60%。
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本期行业观点：环保板块观点：为保障杭州G20峰会期间环境空气质量，召开长三角区域大气污染防治协作会议。上海、江苏、浙江、安徽、江西5省市将严格执行法规标准，整治违法排污企业，做好重点区域和城市污染管控。加强应急演练和执法监管，加快制定G20峰会环境空气质量专项检查方案，认真排查大气、水等方面的环境风险点，做好出现重污染天气的预案准备。我们认为，为保障杭州G20峰会期间环境质量，长三角区域将加强大气、水等各方面的环境污染防治，重点推荐雪浪环境、兴源环境等区域环保公司。
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公用板块观点：(1)天然气管网分拆与否待定，天然气价格改革新政将出。据华夏时报报道，接近政府层的消息人士告知，天然气管网是否分拆，从来都是在讨论层面，并未曾最后定论；但是天然气价格改革近期会有新的政策出台。根据此前发布的《关于深化天然气价格市场化改革的意见》，天然气价格改革的最终目标是全面市场化，到2017年底竞争性价格要完全放开，天然气价格也要完全放开，政府管制的只是管道部分。在改革方向明确的前提下，非居民用气价格和居民用气价格有望逐步并轨，还包括放开化肥企业用气价格、利用价格杠杆缓解高峰供气压力等措施。我们认为天然气消费数据持续印证我们关于天然气行业景气度改善的判断，持续看好天然气板块的重点公司包括陕天然气、万鸿集团、中天能源、国新能源、深圳燃气、广州发展、南京中北。
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(2)广东打响售电侧改革第一枪。据第一财经日报披露，《2016年03月广东省电力大用户与发电企业集中竞争交易结果通知书》显示，全网总成交电量为105000万千瓦时，最终结算的平均价差为-125.553778厘/千瓦时。本次电力市场的集中竞争交易由广东省经信委组织，共有36家发电企业和81家用电企业参与报价，29家发电企业和80家用电企业最终实现了成交，以总成交电量和最终结算的平均差价来计算，降低的电价给用电企业让利1.3亿元。我们认为广东模式是在经济新常态时期电力市场改革的重要突破，该交易实现了价格信号发现电力供需信号的功能，参与竞价交易的发电企业和售电企业都获得竞价交易经验，持续看好电力体制改革中占据先发优势的重点公司深圳能源、福能股份、粤电力、涪陵电力、郴电国际、广安爱众、明星电力、西昌电力、桂东电力、岷江水电、乐山电力等。
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重点池推荐：公用行业：1）能源互联网：涪陵电力、郴电国际、福能股份、红相电力；2）燃气：陕天然气、深圳燃气、万鸿集团、国新能源、中天能源、天壕环境；3）水电：黔源电力、韶能股份、桂冠电力、长江电力、川投能源、湖南发展；环保行业：龙马环卫、雪浪环境、博世科、南方汇通、汉威电子、兴源环境。
(联系人：刘晓宁/叶旭晨/董宜安/谷风/韩启明/王璐)

申万宏源交运一周天地汇: 东航携手携程推进航旅结合，关注交运“资源股”n
东航拟引入战投携程，携手布局航旅产业。东方航空日前发布公告，控股股东东航集团与携程签订战略合作框架协议，双方将在将在业务、股权与资本市场等多方面进行合作。我们认为航空公司与OTA之间的关系为竞争与合作并存，竞争关系体现在机票销售的“入口”之争，合作关系体现在航空与旅游产业链的融合。我们认为在行业景气度维持高位但难以进一步提升的现状下，航空公司会加速向上下游产业的渗透，航旅、航信为最重要的两个方向，未来航空行业的投资机会将不仅仅出现在把握并参与行业景气向上阶段的周期性行业机会，运营状况提升、沿产业链拓展业务等将在微观上提振航空公司业绩与估值，产生差异性个股机会。标的层面推荐股权多元化、引入达美、携程等战略合作伙伴布局航旅产业的东方航空、依托大股东春秋国旅、目标客户与旅游人群重合度最高的春秋航空以及投资淘旅行平台提供休闲游服务、迪士尼开园后业绩弹性最大的吉祥航空。
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继续推荐交运“资源股”，首选瑞茂通。本轮大宗商品价格上涨路径是由期货市场传导至现货市场，我们认为市场对于资源股整体的存在业绩弹性的低估。年初以来，黑色大宗品的价格已环比上涨超过30%，随着一季报的临近，我们认为可能迎来业绩逐步在市场实现的过程；此外，现阶段市场环境缺乏核心关注点，资源类公司业绩已至低谷，股价尚未大幅上涨，是值得左侧埋伏的优质标的。交运板块内我们优选煤炭供应链龙头瑞茂通，我们预计16年在周期回暖环境下，公司极有可能实现5亿以上的净利润，对应现在估值仅30倍，叠加煤炭交易撮合平台“易煤网”的逐步上量，我们认为公司未来拥有较强弹性，建议优先关注。
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维持行业观点：
1）强周期板块：航空景气度仍在高位，航运油运周期顶点，集运、散杂仍艰难。
2）基础设施运营板块：稳定增长、股息率较高。建议关注类债券性质的高息率标的，如大秦铁路（6.5%股息率）、山东高速（3.2%股息率）、上港集团（2.8%股息率）等。
3）我们建议关注具有低估值并且寻求转型的高速公路行业、具有整合预期的航运行业以及稳健增长、有互联网产业催化的机场行业。
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推荐组合：艾迪西（申通快递）/上海&深圳机场（防守蓝筹）/春秋&吉祥航空（民航白马）/深高速（防守&转型预期）外运发展（激励改善）/象屿股份（粮食收储）。
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回顾基本面及市场变化：1）上周交通运输行业指数下跌6.04%；跑输沪深300指数2.63个百分点(下跌3.41%）。子行业板块中航空、物流、航运、公路、铁路、港口、机场、公交全部板块下跌。其中，公交板块跌幅最大，累计下跌11.39%，航空板块跌幅最小，累计下跌2.15%。2）数据回顾：中国沿海（散货）综合运价指数CCBFI报收于786.11点，周下0.04%；CCFI指数收于652.694点，上涨2.3%；BDI指数报收688.00点，周涨幅8.3%。
(联系人：王俊杰/陆达/罗江南)

食盐行业跟踪点评：盐改即将出台，产销分离将被打破，优化专营是方向n
随着2014年4月发改委公布《食盐专营许可证管理办法》废止，市场普遍预期国务院《食盐专营办法》亦将废除，经过两年的反复近期国家发改委在盐业体制改革座谈会上明确了改革方案即将出台，预计时间点在四月底前，主要的改革框架为优化专营，预计政策的核心主要有两点，从2017年1月1日起允许体制内的98家制盐企业进入流通领域，盐业公司等批发销售企业可以跨区域运营。优化专营使得体制外的企业在全部放开前只能望洋兴叹，按市场化方式建立渠道、品牌和制定价格可能是改革的主要方向和目的。
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改革影响如何？如果盐业专营制度放开，最大的变化在于，食盐将从管制商品回归其调味品和快速消费品的本质。商业运营上的重要变化包括：1）原有的按计划进行生产销售的模式将被市场化的生产分销模式取代；2）专营制度下食盐无需品牌，目前的食盐品牌主要是各省盐业公司地方品牌，盐的品质保证依靠国家信用背书，消费者对盐品牌认知度很低；放开后品牌的力量将大大增强，品牌营销的作用将大大增强。目前制盐企业食盐出厂价约400-500元/吨，终端零售价格可以高达2500-3000元，价差巨大，利润主要分布在盐业公司和各级渠道。盐改后，原有的国家管控价格、生产、批发和零售的机制将会打破，原有的利润分配比例也将重新规划，对于新进入者，可以缩短渠道，价差可以转化为营销费用打造强势品牌，同时提高自身的毛利率。
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谁将胜出？参考美国、日本等国家的食盐从管制到市场化的过程来看，最终的市场格局大概率将演变成寡头垄断的局势。从竞争格局看，中盐的央企背景使得其品牌容易被消费者接受，容易成为寡头之一；同时地方盐业公司将迅速分化，不具竞争力的盐业公司渠道将被淘汰，强势的地方盐业公司将由周边起慢慢向全国范围布局，尽快提升自己的市场占有率；中小食盐生产商仍然处于代工境地，份额将收窄并进行兼并重组，数量迅速减少；机制灵活营销能力强的民营企业份额将迅速提升。
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放开后的价格战？我们预计放开后普通食盐的价格会由于各方抢占市场出现下滑，但食盐的价格便宜以及必需品的特性决定了消费者的价格敏感度很低。而且随着人们对健康意识的日益增强，品种盐是未来必然的发展方向，目前品种盐占国内食盐消费量的比例不足10%，和发达国家相差甚远，因此从长期来看，我国的食盐价格是个上涨的趋势。
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投资建议：维持行业看好评级，盐改呼之欲出，建议关注短期主题性机会。首推已提前在全国完成渠道和品牌布局且机制灵活的民营制盐龙头新都化工（拥有30万吨品种盐产能且已经和全国15个省的盐业公司合作，多为建立合资企业，且已在部分省份运行双品牌）。同时关注有江苏省盐业集团为大股东背景的井神股份（公司目前食盐销量约为70万吨/年，占国内总量的8.8%，集团、体量、品牌优势也将主力其在放开后的初期迅速完成市场布局）。涉及盐改其他上市公司有云南盐化（40万吨食用盐且独霸一方）、三友化工（13万吨食盐）。
(联系人：马昕晔)

继续推荐油服，短期重点推荐新增中电鑫龙——机械行业周观点n
重点推荐回顾。组合情况：申万宏源机械四月组合：慈星股份（25%）、赢合科技（20%）、山东威达（20%）、惠博普（25%）、泰尔重工（10%）。四月SW机械指数跌2.27%，申万宏源组合涨8.3%，其中慈星股份（+12.2%）、赢合科技（+8.8%停牌）、山东威达（-0.3%）、惠博普（+7.2%停牌）、泰尔重工（停牌）。
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油价反弹到45美元，继续推荐油服板块。我们一月底全市场独家建议配置油服并精准首推惠博普后推物探相关标的，惠博普已经停牌，物探相关标的处于产业链前端，弹性大，建议坚决配置。
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3D打印点评：3D打印产业在我国自下而上出现大批企业及市场需求。2010年我国3D打印产业规模不到5亿元人民币，2011与2012年均为突破10亿元人民币，2013年产业规模约为20亿元人民币，到2014年3D打印产业规模迅速上升至40亿元，预计到2016年国内3D打印市场规模可到达100亿元，约为2012年的十倍，并成为全球最大的3D打印市场。在《中国制造2025》规划中，给予3D打印极高的产业地位，列为制造业创新中心建设工程，十大重点领域之一。随着中国制造2025各项产业政策的落地，预计3D打印的创新工程建设也会将落地。相关个股主要是：南风股份、三垒股份、江南嘉捷、银禧科技、银邦股份、光韵达等。
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重点个股跟踪：
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中电鑫龙：公司发布一季报，实现营业收入3.19亿，同比增长186.84%，实现净利润3326万元，同比增长2267.19%，业绩初步兑现，超预期。公司去年收购中电兴发，内生与外延并重，开始布局公共安全和智慧能源领域，中电兴发主业反恐防爆机器人与无人机，16年利润1.38亿，智能充电桩与锌溴储能也均有业绩兑现。
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慈星股份：公司拟分别作价4亿元和6亿元现金收购杭州多义乐网络科技和杭州优投科技100%股权。周一复牌。2016执行力大幅提升，持续兑现！
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金鸿能源：本周我们跟新管理层简单交流，新总经理刘辉总燃气行业内出身，希望有效改变金鸿近年主业扩张缓慢，有项目做不出来的困局。在外延并购方面以燃气和环保为主，加大并购速度和幅度。新的管理团队执行力目前看值得期待。
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山东威达：基本面良好，德迈科在手订单充足，超预期概率大。估值30X，仍是最具性价比的智能制造标的，坚定推荐。
(联系人：曲伟/陈超/赵越/金荣/薄娉婷)

食品饮料周报（4月第3周）：茅台季报超预期 季报后白酒行情将延续n
一周板块回顾:
上周食品饮料板块跌2.71%，上证综指跌3.86%，跑赢大盘1.15pct，在申万28个子行业中排名第3。唯一上涨的板块为肉制品，涨1.55%，跌幅居前的是食品综合（-7.11%）、其他酒类（-7.02%）和乳制品（-4.24%），白酒本周跌（-1.06%）。个股方面，涨幅前三位为兰州黄河（21%）、深深宝A（8.7%）和莫高股份（8.4%）；跌幅居前的是百润股份（-12.9%）、麦趣尔（-14%）和天山生物（-17.5%）。
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投资建议:
上周进入季报披露季，茅台公布了一季报，收入利润增速17%/12%超预期，预收账款创新高，茅台的强劲表现说明了行业复苏迹象明显。另外两家披露一季报的白酒公司为伊力特，收入利润增6%/21%，青青稞酒，收入利润降5.6%/9.6%，此前沱牌一季度业绩快报，收入利润增35%/173%。酒企一季报多数超预期或符合预期，我们预计下周公布的其他酒企一季报将继续有超预期表现。泸州老窖本周停牌，筹划非公开发行股票事项，停牌不超过10个交易日。我们仍然看好老窖未来的改善空间和业绩弹性，自去年新任管理层上任以来，公司逐步梳理产品和渠道体系，国窖1573和特曲系列已率先恢复并进入高增长通道。随着历史遗留问题的逐步解决，未来收入和利润的弹性将逐步显现，历史上老窖净利率水平在35-40%，15年仅为20%-25%，国窖1573和特曲快速增长情况下，未来净利率提升空间很大。对于白酒板块，尽管一季度绝对和相对收益明显，且二季度为淡季，但我们认为一季报后行情将延续，食品饮料个股推荐仍以白酒为主，建议加配白酒股。首先，在预期通胀的宏观背景下，食品饮料中的抗通胀品种就是白酒，尤其中高端白酒，目前茅台团购价870元左右，根据草根调研，2014年、13年、12年的茅台酒，价格在980、1060、1150元，具有稳定的保值增值属性；第二，一季报将印证和强化行业复苏判断，行业调整时间已有3年，三公消费、库存问题、价格问题都已解决，相比食品饮料其他主要千亿规模的子行业，白酒的趋势依然最明朗；第三，我们预计一季报很多优质白酒股会超预期，季报后市场对下半年和明年的预期会上调，加上分红率提高，使估值更具吸引力。
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核心推荐：五粮液、泸州老窖、贵州茅台、古井贡酒、洋河股份、顺鑫农业；洽洽食品、三元股份
(联系人：吕昌)

汤臣倍健：主品牌稳健增长、费用投入加大使利润增速放缓n
事件。公司发布一季报，2016年第一季度公司实现营业收入6.56亿元，同比增长13.55%；实现归属于上市公司股东的净利润2.25亿元，同比增长9.54%，每股收益0.3088元/股，符合市场预期。
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盈利预测及投资建议。我们维持盈利预测，公司16-18年EPS1.03、1.25、1.49（股本7.28亿计算），增速为17.70%、21.39%%、19.49%。看好公司整体业务布局由膳食补充剂扩展到大健康产业的新战略，公司与NBTY成立合资公司之后，产品自然之宝（Nature’s Bounty）和美瑞克斯（Met-RX）预计下半年上线，维持“增持“评级。
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一季度收入增长主要来源于主品牌稳定增长。受益于2015年终端渠道网点数量20%的增速，公司一季度业绩增长主要来自于主品牌产品收入稳定增长，其他品牌中无限能表现良好。
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品牌建设和推广力度加大，销售管理费用率提升，净利润增速放缓。公司2016年第一季度加大了品牌建设和推广力度，汤臣倍健独家冠名东方卫视《四大名助》和深圳卫视《极速前进》、特约赞助浙江卫视《来吧，冠军》；公司儿童膳食补充剂新包装是国内儿童保健产品第一个使用迪士尼旗下“漫威”形象的品牌，此外，公司还将在儿童节和暑假期间开展大规模终端促销和线上推广活动。报告期内，公司毛利率64.38%/-0.51pct；销售费用率20.53%/+1.62pct；管理费用率7.13%/+0.08pct；经营利润率38.3%/-1.01pct；营业外收入1636.89万元/+48.84%（扶持资金）；投资收益1517.27万元/+1491.54%（理财收益）；净利润率34.28%/-1.25pct。
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完善广东佰腾公司激励机制。为进一步打造事业合伙人，营造草创精神，公司于3月21日在广东佰腾实施管理层持股计划，将广东佰腾30%股权转让予广州佰禧，广州佰禧为子公司广东佰腾管理层的持股企业，子公司的核心管理层将通过管理层持股企业直接持有所经营单位的股权，从机制上保证每一个经营团队都能充分分享企业的成长价值。
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股价表现的催化剂：1）新品收入业绩超预期；2）行业内并购的发生。
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核心假设的风险：1）政策风险；2）食品安全风险。能够有效压制粮食价格。
(联系人：吕昌/潘璠)

煤炭行业周报（2016.4.16~2016.4.22）：各部委配套政策相继出台，煤炭供给侧改革加速

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投资要点：煤炭供给收缩，使得煤价开始出现上涨趋势。环渤海地区动力煤价格指数本周与上周持平，报收389元/吨。大秦铁路例行春季检修，对煤价形成一定支撑作用。冶金煤煤种价格基本企稳。电厂日耗增加，存煤可用天数降至20天以下。近日，煤炭产能按276天生产已经从政策逐步向落实转变，山西、内蒙古、陕西等多省市已发布文件部署压缩产能，预计5月后可能在全国全面展开。如果全部企业按要求生产，那么国内煤炭过剩问题将基本解决。同时，供给侧改革如期推进，已经有国土部、人社部、安监局、央行等四部委出台配套文件，有效解决推进中遇到的问题。近期山西省关停整顿非法矿井和五大集团所属资源整合矿井导致国内供应尤其是炼焦煤、无烟煤供应出现短缺，市场价格连续小幅上涨。我们重点推荐西山煤电、潞安环能、兰花科创、阳泉煤业及矿业不良资产处置公司海德股份。

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山西大同动力煤价格反弹，供给收缩支撑煤价:煤炭市场需求上涨幅面连续收缩，环渤海地区动力煤交易价格整体上进入平稳运行局面。环渤海地区动力煤价格指数本周与上周持平，报收389元/吨。大秦铁路每年4月春季检修，以及上游供给侧改革对市场影响愈加明显，本周大同地区动力煤价格普涨10元/吨。预计未来煤炭供应偏紧局面将持续，煤价有望反弹。
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布伦特原油价格不断上涨：布伦特原油现货价格上涨1.68美元/桶至44.53美元/桶，涨幅3.92%。截至4月22日，按热值统一为吨标准煤后，目前国际油价与国际煤价比值3.4，环比上升0.13点；国际油价与国内煤价比值3.02，环比上升0.11点。因在油田维护季开始以前，供应收紧的前景让欧洲市场走强。然而，由于供应持续过剩以及冻产协议的不确定性，原油价格仍有下跌风险。
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港口调入量微涨，调出量跌幅明显：本周秦港煤炭日均调入量40.6万吨/日，环比上升0.4万吨/日，增幅1%；日均调出量环比下降5.9万吨至38.9万吨/日，跌幅13.1%。截至4月22日，秦港库存464.7万吨，环比增加31.2万吨，涨幅7.2%。综合分析，秦皇岛港调入量微涨，而调出量下跌明显，调出量仍旧高于调入量。预计供给侧改革推进加速，造成煤炭供给偏紧，港口调入量将下降。
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日耗上升，库存可用天数降至20天以下：六大电厂日均耗煤环比上升3.63万吨至57.27万吨，环比增幅6.76%。六大电厂库存环比下降21.71万吨至1133.46万吨，跌幅1.88%；存煤可用天数减少1.74天至19.79天。本周期内沿海六大电厂日耗上升，煤炭库存可用天数减少。但从宏观来看，经济发展增速平稳，工业用电很难出现大幅增长局面，加之国家发展清洁能源将进一步压缩电煤需求。
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国内海运费小幅回升：国内主要航线平均海运费环比下降0.33元/吨至20.18元/吨，跌幅1.59%。澳洲-中国煤炭海运费（载重15万吨）环比上升0.068美元/吨至4.068美元/吨，涨幅1.7%。受助于各类型船舶需求改善，波罗的海贸易海运交易持续改善，海岬型船运价持续走高。4月份处于耗煤需求淡季，预期沿海煤运价仍将以底部震荡调整为主
(联系人：刘晓宁/周泰/孟祥文)

天齐锂业（002466）年报及一季报点评：业绩高增长符合预期，行业短期波动不改长期向好趋势，维持“买入”评级

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公司发布年报及一季报，业绩高速增长符合预期。2015年，公司实现营业收入18.67亿元，同比增长31.25%；实现归母净利润2.48亿元，同比增长89.93%。2016年一季度，公司实现营收7.54亿元，同比增长110.77%；实现归母净利润为2.84亿元，同比大增854.97%；业绩大幅增长符合我们预期，主要驱动因素为电池级碳酸锂量价齐升。公司同时对2016年中报业绩作出预测，预计16年1-6月公司归母净利润为6.0-6.5亿元，同比增长1364.25%-1486.27%。

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利润分配方案。公司拟向全体股东每10股派息3元，同时以资本公积金向全体股东每10股转增28股。

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碳酸锂量价齐升是驱动业绩增长主要原因，锂矿收入小幅下滑。15年下半年以来，国内新能源产业发展迅速，极大拉动了对电池材料需求，电池级碳酸锂产品供不应求。公司为顺应下游行业变化，积极调整了战略方向，减少对外销售锂矿，整合天齐江苏以加强中游锂化工品的加工能力。2015年，公司锂矿产品销量25.7万吨，同比减少19%；对应收入8.61亿元，同比下降6.42%。而锂化合物销售22176吨，同比大增68.46%；对应收入9.91亿元，同比增长103.85%！2015年公司产品综合毛利率为46.94%，较上年提高14.72个百分点。一季报显示公司产品毛利率已达70%！

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投资建设年产2万吨电池级氢氧化锂项目，中长期利于公司稳固行业龙头地位。公司当前拥有射洪及江苏两处锂化工产品生产基地，拥有碳酸锂设计产能27500吨、氢氧化锂产能5000吨，氯化锂产能1500吨和金属锂产能200吨。近年来，氢氧化锂作为锂电池基础材料市场份额逐年提高，公司为提前适应行业发展趋势及优化产品结构，拟采用自筹资金开展建设“年产2万吨电池级氢氧化锂”项目，所需投资总额预计不超过16亿元人民币，达产周期2-4年，短期内对公司影响有限，但中长期来看有利于公司充分发挥自身资源优势，稳固行业龙头地位。

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维持盈利预测和“买入”评级。近期新能源汽车骗补调查引发市场担忧，我们认为影响偏短期（一到两个月），且有利于加强行业优胜劣汰，保护真实需求。我们维持对公司盈利预测，预计2016-2018年净利润分别为14.50/16.50/18.00亿元，对应EPS分别为5.55/6.32/6.90元，目前股价对应动态市盈率分别为31X/27X/25X。公司当前市值较为充分地反映了业绩高增长以及高送转的预期，但考虑到行业高景气以及公司的行业龙头地位，并且公司也明确提出2016年将密切关注通过内生和外延机会实现增长的机会，我们维持对公司的“买入”评级，建议逢低布局。

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核心风险：二季度新能源汽车产量增速大幅下降，在建锂矿项目投产进度超预期

(联系人：徐若旭/刘平)

腾信股份（300392）：一季度归母净利润80%增长大超预期，前瞻布局大V营销和互联网汽车服务业务n
公司公布一季报，归母净利润增长80%大超预期。公司公布16Q1一季报，实现收入2.84亿元，同比增长20.7%，实现归母净利润2491.8万元，同比增长79.36%，大超之前的一季报业绩预告，EPS为0.06元/股。公司Q1毛利率16.11%，同比提升3.5个百分点，销售费用率1.8%，同比下滑0.4个百分点，管理费用率2.9%，同比上升0.5个百分点，主要由于人员公司增加和办公场地扩大所致。
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合作中国流量前50名互联网媒介中的80%，加码汽车广告营销业务，业务布局更加完善。公司与包括微信在内的中国流量前50名的互联网媒介中的80%建立了良好合作关系，为公司网络营销业务提供充分导流，同时在网红营销+专业网络大V营销方面提前布局，通过成立北京云微星璨，和粉丝量超百万以上的众多微博大V建立了非标营销合作。在汽车营销领域公司加快深耕，通过收购瀚天星河，配合车风网，公司为用户提供专业的汽车信息并实时导流一站式购买，给予用户最方便、最优惠的购车体验。
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后台技术和媒介资源核心竞争力助力公司主业高速发展，打造跨屏数字广告平台。公司依托自研技术平台和庞大优质的流量资源，在广告主广告预算减少和市场竞争加剧的大环境下，实现了核心客户广告投放的稳定和新客户的开拓，为公司业绩的持续稳定增长提供坚实保证。通过后台技术和渠道资源，公司打通移动、PC和数字电视三大端口的跨屏数字广告平台战略正有效推进。
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新任高管团队专业实力强信心充足，有效保证公司业务持续发展。从一季报80%的超高业绩增长来看，公司新任管理层实现了公司经营的平稳过渡，公司核心管理团队执行力强且凝聚力强，且公司近期的并购也体现了新团队对公司未来发展的思路，我们预计在新团队的带领下，公司不论是业务布局还是经营业绩都将迈上新台阶。
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维持“买入”评级，在新管理层带领下公司互联网汽车服务业务将持续深化，网络大V营销概念打开市值天花板。公司在新管理层带领下买迈入发展新阶段，围绕互联网营销主业，互联网汽车、大V营销等多业务条线布局筑起公司护城河。我们维持16-18年EPS为0.49/0.67/0.89元的盈利预测，对应PE59/43/33倍，维持“买入”评级。
(联系人：周建华/顾晟)

合兴包装（002228）一季报点评：包装供应链云平台发力，带动收入快速增长

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一季报基本符合预期。公司公布一季报，收入7.66亿元，同比增长29.8%；（归属于上市公司股东的）净利润2246万元，同比增长12.7%；因Q1收到政府补贴，营业外收入增加，扣非净利润1732.43万元，同比下滑9.5%；合EPS0.06元，基本符合我们预期（同比持平）。经营活动产生的现金净流量为4403万元，同比大幅增长99%。

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收入快速增长，一季度与供应链合作快速铺垫推进，为后续的收入扩张打下铺垫。一季度公司收入端增长29.8%，同比增速较以往几个季度明显提速（15Q1 下滑2.4%，15Q2 增长5.4%，15Q3 增长 4.5%，15Q4 增长11.7%）。公司包装供应链云平台发力：供应链管理公司在一季度与河南麦威包装、金华恒业工贸、宁波金鼎包装、贵阳兴盛包装等分别达成供应链合作协议，有望发挥供应链整合协同效应，快速整合行业。围绕包装行业整体产能过剩、企业资金压力大、订单不饱和，运营效率低等痛点，对外输出统一的服务，发挥订单、资金、人才和规模化优势，资源共享，实现合作伙伴共赢，有望未来快速整合行业。

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创新业务培育期，加之上游原材料成本抬升，盈利能力受到挤压。在供应链云平台投放初期，公司以收管理费和服务费的模式为主，前期费用投入较大；原材料方面，公司上游箱板纸行业，因区域性落后产能淘汰关停，产能收缩，带来箱板纸价格提涨，短期对公司的盈利能力形成一定压力:16Q1毛利率回落至17.6%（vs15Q1 20.6%和15Q4 19.7%）。我们认为，随着公司规模效应发挥，更多提升供应链效率，对下游谈判议价能力提升，后续盈利能力有望修复。

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未来发展蓝图：由单一纸箱制造转型一体化包装服务供应商，打造纸包装生态圈。1）传统纸箱制造主业，通过PSCP（Packaging Supply Chain Platform）包装产业供应链云平台积极整合：在宏观经济增速整体放缓的大背景下，供给侧改革倒逼行业落后产能退出，龙头企业整合效应有望发挥。合兴包装积极挖掘核心客户潜力，并通过产业基金并购（前期公告收购国际纸业亚太区）提升市场份额。结合行业小而散的现状，公司推出PSCP，立足于包装行业的B2B服务，以互联网技术为基础，以供应链管理为纽带，为包装企业和客户提供订单管理、物流管理、风险控制、资金管理的资源整合及共享平台。2）IPS智能包装集成服务业务：公司推动智能包装集成服务项目，从下游大型工业类客户的需求角度，通过智能包装设备完成客户在产品包装环节的自动化包装，打通客户产品从生产制造、包装、仓储、物流、用户之间的链接，以高附加值包装一体化项目开发新客户、挖掘原有客户潜力，提升盈利能力。4月7日公司公告与户外休闲用品厂商泰普森合作（参见我们当日点评《智能包装集成服务项目初见成效，有望打造示范标杆》），标志着IPS项目正式落地。3）个性化包装定制服务：通过合兴网络科技有限公司和北京盒子有戏文化传媒公司建立以imbox为平台的针对个性化定制需求的O2O项目，，以期撬动纸箱包装长尾市场。公司作为国内唯一一家全国自主布点企业，具有满足全国中小卖家的天然地理优势，同时依托强大线下生产、设计能力，未来有望能够为各类中小卖家提供定制套餐，通过加载个性化设计模板，生产差异化（不同规格、样式）的包装，有利于宣传中小卖家的品牌形象，使纸包装成为宣传的第一道入口。由包装制造商向一体化包装服务商转型，后续成长空间持续开拓，建议增持。15年实行的员工持股计划进一步提升整体凝聚力（持股数量445.79万股，均价25元），我们维持公司16-17年0.45元和0.65元的盈利预测，目前股价（18.73元）对应16-17年PE分别为42倍和29倍，市值70亿元，建议增持。

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(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)

宝通科技（300031）：员工持股及大股东增持完成，公司进入泛娱乐转型快车道n
员工持股计划完成购买，激励到位为主业发展提供动力。公司公告第一期员工持股计划完成二级市场购买，通过资管计划公司在4月20日至22日期间累计购买股票155.6万股，占公司总股本0.52%，成交金额4001万元，成交均价25.71元/股，锁定期一年。本次员工持股只涉及宝通科技高管及员工，有助于在下游行业不景气的大背景下充分激发员工工作热情，实现传送带生产制造主业的企稳复苏和总包服务新业务的快速发展。
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大股东完成增持计划继续表明对公司发展信心。公司1月13日公告实际控制人包总继续增持公司股票计划，2月18日，包总通过二级市场购买方式完成该计划，以均价23.88元/股价格购买21000股，两次增持完成后，包总持股比例达31.26%，仍为公司实际控制人。大股东在市场震荡和前期公司股价波动中的两次增持表明对中小投资者负责的态度，也向市场传达了坚定看好公司转型发展的信心。
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大股东增持和员工持股完成后，公司新老业务将开始蓄力腾飞。大股东增持和员工持股计划完成后，从股价上说向市场传递了对公司股价的信心，为投资者提供股价安全垫。从未来公司转型发展来说，在一季度业绩下滑的压力下，通过员工持股充分激发普通员工和公司高管的工作热情，在公司转型发展的关键阶段保持公司传统主业的稳定发展，为公司解决后顾之忧，全力谋划布局互联网新业务。同时在这个时点完成员工持股，也表明公司积极看好公司未来发展，我们预计后期公司将加快以易幻手游出海业务为核心的互联网泛娱乐业务的整体布局，在游戏等多个领域强化泛娱乐布局的实力和完整性。
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上线游戏表现稳定抢眼，为业绩超预期提供支撑。易幻主打游戏《六龙御天》在韩国上线接近一个月表现持续走强，在appstore排行榜上已稳定前十，有望实现港台超千万美金的现象级流水。其他游戏《梦想星城》和《风云》也在港台维持稳定表现，其中《风云》作为4月新上游戏在公司的持续改进下从画面效果到玩法均使人眼前一亮，有望成为又一款经典作品。
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维持“增持”评级，公司以手游海外发行为基础的泛娱乐转型即将进入快车道。公司员工持股计划和大股东增持计划的完成向市场传递了积极的信号，未来公司将放开手脚在公司泛娱乐转型道路上大刀阔斧，同时游戏发行业务的持续稳定高增长为公司提供业绩支撑。我们维持16-18年按增发后3.67亿总股本全面摊薄EPS为0.63/0.83/0.99元的盈利预测，对应PE为43/33/27倍，维持“增持”评级。
(联系人：顾晟)

丹邦科技：2016年业绩预计触底回暖，注销子公司或因承担国家项目n
2015年年报业绩符合预期，预计受益于产业景气触底复苏，公司2016-2018年业绩将逐渐恢复高增长。报告期公司营业收入为4.19亿元，同比下降16.54%，归母净利润为6687万元，同比下降26.46%，我们认为2015年下半年开始全球集成电路销售额负增长，对应COF和FPC订单减少是主要原因。我们预计全球集成电路产业景气会在2016年四季度或2017年一季度触底复苏，公司客户主要以日本和东南亚地区为主，将受益于全球景气回暖，预计2016-2018年公司主营业务将逐渐恢复高增长。
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研发费用和人员上升，公司获高新技术企业认定，未来成长动力强。2015年公司研发人员数量增至201，占比员工总数18.27%，2014年研发人员数量为186，占比11.06%。公司研发费用同比增加33%，占比营业收入由2014年6.26%增至2015年9.95%。公司研发支出中，43%用于COF超薄芯片的封装技术和微细线路技术，57%用于PI膜及其衍生产品碳化膜的技术研发。随着公司技术研发的持续投入，公司获高新技术企业认定，COF产品毛利率预计将提升，PI膜及其衍生产品愈发成熟，公司未来成长动力强劲。
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主营产品毛利率下降，未来或稳定。公司2015年整体毛利率从40.6%下降至37.3%，2015年中报公司毛利率已明显下降，我们认为公司整体毛利率下降的原因是主营产品对应终端价格降低和竞争加大。考虑到公司在COF产品上持续投入研发，逐渐加大高端市场占比，伴随下游景气复苏，预计未来公司产品毛利率下降空间不大，整体或稳定在38%-40%之间。
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经销商客户稳定，产品获客户持续认可。公司2015年占比达到30%上的客户为香港Z.KURODA，其为香港专注于电子部件和产品的出口经销商，主要客户市场为日本。Z.KURODA自2009年起已是公司主要客户之一，占比逐渐提升成为2015年第一大客户。公司日本客户占比达到64%，经销商长期稳定，我们认为公司COF产品已获得日本和其他地区客户持续认可，有利于进一步推进COF产品更新和PI膜产品市场拓展。
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公司注销子公司丹邦科技（香港），或因承担国家项目。丹邦香港主要承担公司电子元器件的销售和原材料采购，4月22日公司发布公告注销该子公司，主要原因为优化资源、降低管理成本和承担国家项目。
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小幅上调盈利预测，维持“增持”评级。受益于获高新技术企业认定，未来三年税率降低，我们小幅上调净利润，预计2016-2018年公司营业收入为5.64、8.93和12.14亿元，归母净利润为1.52亿、2.57亿和3.33亿元，2016年和2017年上调幅度为7.8%和8.0%，每股收益为0.83、1.41和1.82元，当前股价对应2016-2018年PE为47x、28x和21x，维持“增持”评级。
(联系人：刘洋/徐进/王谋)

鞍重股份（002667）深度报告：撬动万亿市场，开启后勤托管平台化新时代

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后勤托管行业是拥有万亿市场的巨型“新奶酪”，潜力巨大。我国后勤服务托管市场前景广阔，我们测算2020年企业非餐饮类后勤服务费用为8277.44亿元，餐饮类后勤托管规模为12371亿元，总计后勤服务托管空间为20598.44亿元左右。再估算外包服务渗透率为50%，预计2020年后勤外包服务空间为10299.22亿元左右。

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九好集团借壳鞍重股份，开启后勤托管新时代。鞍重股份2015年11月发布公告，拟以浙江九好集团进行资产置换暨发行股份募集配套资金，实现九好集团的整体上市。九好集团聚集各行业优质供应商及客户资源，通过强大的资源整合能力，为客户量身定制后勤综合解决方案，致力于打造中国后勤托管领域的高端服务平台。九好集团借壳后，将开启国内后勤托管的新时代。

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九好集团首创后勤托管平台，资源整合孕育高毛利，客户成本骤降。九好集团不直接提供后勤服务，而是充当供应商和客户间的“撮合商”，依托专业团队和后勤托管平台，为客户提供包括餐饮、物业、办公、IT、传媒、劳保、差旅、物流、金融9大类81项全方位后勤托管服务，显著降低客户成本。

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创新“单向收费”盈利模式，赚取供应链差价。九好集团创新地采用“单向收费”的盈利模式，即对后勤服务需求客户免费，面向客户提供免费的前期后勤管理咨询服务。平台收入和利润来源于供应商，盈利来自于供应链中的差价。九好模式的收入来自于在供应商端收取标准比例的进场费（2%）、推广费（1%）及一定比例的服务费。

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历时8年，九好集团构建起后勤托管领域的严实壁垒。九好集团的商业模式虽易复制，但难落地。作为撮合供应商和客户的大型后勤托管平台，其能成功运营的关键在于后期客户与资源的获取以及对上游资源的整合能力，这是九好集团在多年的经营中逐渐积累的，绝非一蹴而就。九好集团通过8年运营都打造了强有力的竞争优势，为新企业的进入设下严实壁垒。

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给予“买入”评级。根据公司日前披露的最新预案的有关数据，我们更新了公司的盈利预测，我们预测公司2016-2018年收入分别为6.36、9.36、13.21亿元，净利润分别为3.07、4.21、6.03亿元。据测算，2020年后勤服务外包空间达10299亿元，预计九好集团凭借先发优势及竞争壁垒抢占20%的市场份额即2060亿规模，按3%的收入比重对应收入61.80亿，53%的净利润率对应净利32.75亿，给予20倍PE，公司目标市值655亿，当前市值193.68亿，存在238.2%上涨空间，给予“买入”评级！

(联系人：王俊杰/张媛)

恒逸石化(000703)15年报及16Q1季报点评——业绩符合预期，PTA行业持续景气，定增过会开启产业链一体化新时代

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2015年业绩符合预期。公司15年实现收入303.18亿元（yoy+8.04%），归属母公司净利润1.85亿元（yoy+152.34%），EPS 0.16元/股，符合我们预期；其中15Q4单季度归属母公司收入81.18亿元（yoy 37.31%，QoQ -9.22%），归母净利润1.75亿元（yoy +147.90%，QoQ+273.86%），EPS 0.13元。公司15年业绩超预期：1）受益于PTA行业反转，开工率提升带来的量利齐升，公司作为龙头企业利用成本规模优势获得超额利润，公司PTA毛利率从14年0.54%提升至15年3.97%，销量从342万吨增长至469万吨，同比大幅增长37.02%；二是Q4公司按照权益法计提浙商银行的利润7294.84万利润;3）公司衍生品投资获利5744.89万元，去年同期亏损1.04亿元。

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2016年Q1业绩持续稳定增长。公司2016Q1营业收入55.52亿元（yoy -7.19%，QoQ -31.61%），归母净利润1.52亿元（yoy +195.19%，QoQ-13.27%），EPS 0.12元/股，业绩大幅增长，符合我们预期；1）油价先跌后涨，大幅反弹，PTA价差稳定，公司PTA-聚酯业务利润大幅增长，公司扣非后净利润1.63亿元，同比增长513.08%；2）Q1公司按照权益法计提浙商银行的利润；3）上海恒逸的剥离，上海恒逸2015年全年亏损2.4亿元。

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2016年H1预告仍持续大幅增长。随着行业持续景气，公司预计2016H1归母净利润3-4亿元（YoY +171.88%--262.51%）,其中，2016Q2归母净利润1.48—2.48亿元（YoY +150.92%—320.47%）。

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PTA行业景气向上，公司优势显现。PTA产能新增投产进入尾声，部分新增产能受行业影响延迟投产。同时高成本产能加速淘汰，寡头格局话语权增强。目前在PX环节400美元/吨如此高的利润下，PTA行业加工费仍维持700元/吨以上，且PTA实际开工率已满负荷，再次证明PTA行业景气向上。公司的业绩拐点已然显现。

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定增过会开启产业链一体化新时代。4月15日公告，公司定增项目过会，公司募资38亿元投入文莱800万吨/年PMB炼化项目。该项目建成后含99万吨化工轻油、150万吨PX、80万吨苯/甲苯、柴油173万吨、汽油38万吨、航空煤油128万吨等，有利于公司向产业链上游拓张，降低生产成本，提高抗风险能力。

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迈出互联网金融第一步。4月13日公告，公司联合行业内龙头企业三联虹普、华鼎股份及产业大数据公司金电联行涉足供应链金融。公司将利用在PTA-涤纶行业的领先地位，借助金电联行的大数据技术优势，打造聚酯产业链供应链金融。

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盈利预测与估值。PTA行业景气向上，公司2015及2016Q1符合预期，维持增持评级。预计 16-18 年 EPS 0.50、0.75、1.10元/股，对应 PE23、16、10倍。

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风险提示: 1 ）油价大幅波动导致库存跌价风险；2） PTA 供需结构持续恶化； 3）项目投产进度低于预期。

(联系人：麦土荣/宋涛)

劲嘉股份（002191）点评：传统烟包外延再下一城，填补东北空白市场；与长荣形成战略联盟开拓智能包装领域

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公司公告：

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1）拟以2.24亿元收购长春吉星印务有限公司70%股权（对应16年PE 8倍）。吉星印务2016-2018年业绩承诺净利润分别为4000万元，4600万元与5290万元（CAGR15%)，主要客户为吉林烟草、黑龙江烟草和河南中烟，主要产品包括“长白山”、“红塔山”“南京红”牌卷烟的多个烟标产品系列。对劲嘉而言，东北地区是目前的空白市场，通过此次外延收购，可以以吉林烟标市场为立足点，辐射整个东北，形成很强的区位互补效应，进一步提升公司在烟标行业市占率。

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2）与长荣股份签订战略合作协议。a）业务层面合作，长荣股份优先采购劲嘉股份的纸、膜类产品（不低于3亿元），劲嘉股份优先采购长荣股份的机械设备（不低于3亿元）；b）战略层面，共同组建“智能包装印刷研究院”，双方优势互补，提升包装印刷上下游产业链的智能化水平，引领行业发展。

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大包装业务：主业增长稳健，烟标外延再下一城，精品包装及智能包装拓展双管齐下促增长。1）烟标主业：把握市场机遇，发挥自身强项，借助新产品研发和烟标三产持续退出的时机，公司在内生增长和外延并购两方面推进烟标业绩稳步增长，此次收购长春吉星印务，外延并购再下一城，且得以填补东北市场空白，相信以公司的执行力，未来外延收购仍将持续推进。2）拓展精品包装项目：深圳基地一期项目已于2015年11月实现量产，客户资源方面，除步步高vivo外，公司也正为国际国内知名的电子消费品、快消品等提供设计打样服务，小批量试产服务。贵州基地也与顺丰签订物流方面的深入合作协议。公司15年精品包装项目预计亏损2000-3000万元，16年随着订单的积累和产能利用率的有效提升，有望实现小幅盈利。3）携手长荣股份共同开拓智能包装领域：公司将与长荣股份合作，长荣股份优先采购公司的纸、膜产品，劲嘉股份则优先采购长荣股份机械设备（均不低于3亿元），并共同组建“智能包装印刷研究院”，提升包装印刷上下游产业链的智能化水平，共同开拓智能包装领域。4）探索智能健康烟具：公司积极探索智能健康烟具的开发，通过互联网产品吸引更多年轻消费者，探索包装产业链的上下游持续延伸。

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产业转型：大健康业务谋篇布局。2015年公司与中山大学抗衰老研究中心签署了《战略合作意向书》， 双方在相互认可的“基因编辑与细胞治疗”等生物技术领域开展合作。共同建立基于CRISPR/Cas9技术的地中海贫血疾病基因修正的技术体系，加快推进精准医疗的建设。我们预计未来公司将围绕基因编辑与细胞治疗展开持续布局，与中山大学及海内外优秀大健康资源持续合作，加大资金投入，推动大健康产业落地，大健康业务发展结构将更加清晰。

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收购长春吉星大包装外延再下一城，联手长荣开拓智能包装领域，大健康领先布局基因编辑CRISPR/Cas9技术，后续还将持续其他国内外先进医疗大健康机构进行持续合作，维持买入！我们维持公司16-17年0.65元和0.77元EPS, 目前股价（10.89元）对应16-17年PE分别为17倍和14倍，估值具有安全边际，外延及大健康提供弹性，维持买入！

(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)

岳阳林纸（600963）点评：PPP重磅战略合作落地，上调17年盈利预测，上调评级至买入！

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公司公告与宁波国际海洋生态城管理委员会签订战略合作框架协议。3-5年内，项目建设投资总额匡算不低于120亿元。此次合作在行业内也将打造标杆，具有示范效应，也是岳阳林纸向园林PPP转型迈出的重要一步！合作将以定增收购的凯胜园林为实施主体（原股东承诺2016-2018利润分别为1.09、1.31和1.45亿元），此次合作落地，凯胜业绩有望大幅超出预期！

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如我们前期报告所言，岳阳林纸收购凯胜园林，受益PPP模式，产业转型开启盈利增长新篇章。依托实际控制人诚通集团的强大背景，岳阳林纸的信用水平将得到政府以及融资对象广泛认可，在承接大型PPP项目时，具有同行业其它公司难以企及的资金和信用优势。通过对市政建设PPP项目的参与，将为公司打开新的利润增长点，为业绩带来巨大向上空间。

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造纸主业资产重组初见成效，骏泰浆纸剥离完成，16Q1成功扭亏为盈。公司积极调整产品结构，加强管理，母公司以及子公司双阳林化业绩有所提升，在文化纸市场价格回升背景下，主业有望顺利走出经营困境。公司公告，预计16Q1公司业绩扭亏为盈，实现归属上市股东净利润400到1000万元，较去年同期增长1.02-1.08亿元（VS 2013-2015年一季度归母净利润分别为-9833万元、-4825万元、-9771万元），主要原因为公司完成与控股股东资产置换，剥离近年来亏损严重的浆纸业务，置入盈利能力较强的房地产及建设安装工程等业务，同时母公司通过改善产品结构，提升公司整体经营业绩。随着亏损资产的剥离及母公司造纸盈利的持续改善，预计公司后续业绩有望继续攀升。

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岳阳林纸实际控制人诚通集团被正式确定为国有资本运营试点企业。16年2月，国务院国有企业改革领导小组确定诚通集团为国有资本运营公司试点。目前“国家国有企业结构调整基金”的组建工作也在顺利进行，未来改革内容包括将资产转换为资本形态，加强资本管控，规范资本运作等战略思路，有望为岳阳林纸后续的进一步产业转型助力。

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上调评级至买入！因还需要社会化招标，以及公司增发尚未完成，对16年业绩影响尚不确定，暂维持16年EPS0.19元，上调17年盈利预测至0.40元（原为0.24元），目前股价（6.02元）对应16-17年PE分别为32倍和15倍，公司此前三年期定增价格为6.46元，提供安全边际，园林PPP项目落地，打开新的利润增长点，为业绩带来巨大向上空间，上调评级至买入，第一目标价10元，对应17年PE 25倍。

(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)

万鸿集团（600681）2016年一季报点评：借壳成功正式更名“百川能源”，未来有望成长为全国性燃气公司n
事件：2016年一季度，公司重大资产重组实施完毕，公司控股股东变更为百川资管，实际控制人变更为王东海。百川资管、王海东及中金佳泰作出盈利承诺，公司2016-2018年净利润不低于49358.49万元、58175.67万元、53371.19万元。公司自2016年4月26日正式更名为“百川能源”。
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2016年一季度，百川燃气实现营业收入3.13亿元，同比增长17.72%；实现归母净利润5797万元，同比增长55.63%。百川燃气加权平均净资产收益率6.68%。基本每股收益0.10元/股。
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投资要点：公司的第一核心竞争优势在于地处京津冀核心区域。百川燃气销售经营区域覆盖河北省廊坊市10个行政区县市中的永清县、固安县、香河县、大厂县、霸州市及三河市等6个县市，以及张家口市涿鹿县、天津市武清区。廊坊位于北京、天津中间，在京津冀一体化规划中，将受益北京市疏解非首都功能带来的产业、人口转移。
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公司12-14年天然气业务收入复合增长逾40%，未来气量有望保持快速增长。公司14年实现销气量1.9亿方，实现营业收入11.41亿元，实现归母净利润2.70亿元；12-14年销气量复合增长率达到17%，同期营业收入的复合增长率达到41%。未来公司销气量有望受益天然气价格调整带来的需求反弹，以及京津冀地区煤改气带来的增量。
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盈利预测及评级不变：公司是最受益京津冀协同发展规划的燃气新贵，且未来有望外延扩张为全国性燃气公司。公司16-18年预计分别实现营业收入23.51亿元、30.86亿元和40.82亿元，实现归母净利润5.50亿元、6.59亿元和7.92亿元，对应增发摊薄后的EPS为0.57、0.68和0.82元/股，当前股价对应PE为19、16、13倍，维持“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/韩启明/王璐)

中工国际（002051）—— 预付款大幅增加预示较多项目进入执行期l
16年第一季度归属母公司净利润增长11.14%，基本符合我们的预期。公司预计今年上半年净利润变动幅度为【0%至-30%】：1Q16公司实现营收13.0亿元，同比增长4.1%；实现净利润1.63亿元，同比增长11.14%。
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受人民币贬值和较多项目进入结算期，1Q16毛利率大幅提升。1Q16毛利率同比提升5.61个百分点至25.79%，公司毛利率从去年四季度开始有一个跃升（4Q15毛利率同比提升7个百分点至24.01%），一方面因为进入结算期的项目较多，另一方面是由于人民币大幅贬值后，公司美元合同的结算的收入上升，而成本提升幅度略小所致，公司15年末在手订单82.37亿美元，在人民币贬值的大趋势下，未来毛利率水平或将系统性小幅提升。
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1Q16人民币升值26个基点致公司财务费用为正，多个项目进入执行期导致预付账款环比增加较多。1Q16人民币升值26个基点预计增加公司财务费用2500-3000万。1Q16预付账款环比增加79.79%，主要是报告期埃塞俄比亚瓦尔凯特糖厂项目、厄瓜多尔政府金融管理平台建设项目及乌兹别克PVC生产综合体建设项目等多个项目正处于执行阶段，支付的工程款较多。同时公司预收账款同比增加47.1%，也意味着在实施项目同比有所增多。
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经营性净现金流流出增多主要是项目开工较多所致：1Q16收现比84.8%，同比减少44.8个百分点；经营性净现金流流出7.41亿元，同比多流出8.85亿元，主要是一季度开工项目较多，支付的工程款增多所致。1Q16应收账款环比减少1.62亿元，但坏账准备略有提高，显示公司对风险控制比较审慎。
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依托沃特尔废水“零排放”强大技术实力，中工水务投资平台筹建提速，未来公司水务板块发展可期。“北京沃特尔”承建的华能集团长兴电厂脱硫废水“零排放”项目获得了第十届全球水峰会（2016年4月21日）年度最佳工业水处理项目大奖。华能集团长兴电厂脱硫废水“零排放”项目有力促进了沃特尔的市场开发，2015年公司陆续获得了中石化中天合创、神华国能集团王曲电厂、阳煤太化等企业的废水“零排放”项目，成功将工业废水“零排放”的应用拓展到化工领域，我们认为未来工业废水排放标准提升将会是大势所趋，公司技术优势明显，项目经验丰富，未来水务板块发展可期。
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维持盈利预测，维持"买入"评级：预计公司16年-18年净利润为12.93亿/16.16亿/19.36亿，增速分别为23%/25%/20%；对应PE分别为14X/11X/9X。维持买入评级。
(联系人：陆玲玲/李杨/李峙屹)

广田股份（002482）—— 借助“图灵猫”，打造智慧家居生活服务平台l
公司2015年净利润下滑48.02%，2016Q1下滑33.81%，基本符合我们预期。公司预计2016年上半年净利润区间为【-30%-0%】。公司2015年实现营业收入80.1亿，同比下滑18.2%，实现净利润2.79亿，同比下滑48.02%；2016年Q1实现营业收入15.8亿，同比下滑9.2%，实现净利润4571万，同比下滑33.81%。
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净利率、营运资本周转率下降致使公司ROIC下滑。2015年/2016Q1公司净利率分别下滑1.74个百分点/1.81个百分点至3.88%/2.77%；资产周转角度，公司2015年营运资本周转率下降0.95次/年至3.88次/年，2016Q1下降0.17次/年，净利率和营运资本周转率的下降致使公司ROIC在2015年/2016Q1分别下滑5.26/0.53个百分点。
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毛利率下降、期间费用率提升是造成净利率下降的主要原因：公司2015年/2016Q1毛利率分别为16.89%/16.58%，同比分别下滑0.08/0.68个百分点，2015年股权激励费用列支导致管理费用同比增加6500万元，短期融资券和公司债的发行致使公司2015年财务费用同比增加1700万元，销售费用控制合理并未出现大幅增加，但是由于收入规模下降，公司2015年/2016Q1期间费用率出现1.90/1.26个百分点上升，最终来来净利率下降1.74/1.81个百分点。
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2015年经营性现金流恶化，2016Q1有所好转。2015年公司经营活动产生的现金流净额-8.16亿元，同比多流出10.61亿元，收现比61.2%，同比提升0.2个百分点，付现比72.3%，同比提升11.7个百分点，付现比大幅高于收现比致使公司2015年现金流出现恶化；2016Q1公司经营活动现金流净额-5.9亿，与2014年同期-9.9亿相比，同比少流出4亿元，收现比63.7%，同比下降1.5个百分点，付现比108.23%，同比下降26.3个百分点，与2015年相比，2016Q1现金流有所好转。
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15年房地产景气度下滑，部分在建项目施工放缓致使公司收入大幅下滑，但16年企稳回升概率较大。15年，房地产景气度下滑，公司部分在手订单未按期开工，部分在建项目施工进度放缓致使全年收入利润出现较大幅度下滑，16年受房地产去库存政策等刺激，地产销售和新开工趋势向好，一季度收入下滑幅度（-9.2%）已经比去年四季度（-27.4%）明显收窄，公司一季度订单增长较快，全年收入和利润企稳回升的概率大。
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1）借助广田装修入口的优势，推出图灵猫产品，打造智慧家居闭环生态平台。（1）搭建智能生活平台，为业主提供高品质的生活体验。“图灵猫”是一套基于传感器系统，可以预判业主家庭生活需求而提前做出反应的，具备人工智能的智能家居解决方案，它通过物联网实现不同家电设备的互联互通，能实现家电控制、安防、娱乐、健康管理、家庭能源管理、周边服务、物业服务、线上卖场/支付、广告推送等九大功能，覆盖整个家庭需求，为业主提供高品质O2O生活体验。（2）不断迭代形成数据壁垒，实现数据运营。普通家庭中接入“图灵猫”后，内置智能系统将对用户的饮食、健康、娱乐、睡眠、运动等日常生活情况进行个性化观察与统计，积累丰富的客户使用数据，一方面基于用户数据的积累，将使得图灵猫智能家居系统变得更加智能，另一方面随着户使用习惯的产生，将会吸引更多的家电厂商、社区落地服务商、房地产企业采用图灵猫智能家居服务系统，最终实现数据运营。（3）借助渠道优势，建立闭环生态圈。公司是中国最大的住宅精装修服务商，与恒大、碧桂园、香江、金地等知名房地产商拥有深度的合作经历，未来图灵猫将借助广田传统精装修、定制精装、互联网家装三大渠道铺货，建立起“装饰装修—智慧家居产品—智慧家庭—智慧社区”闭环生态圈。
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下调盈利预测，维持"买入"评级：受15年新签订单下降，部分在建项目施工进度放缓影响，下调公司盈利预测，预计公司16年-18 年净利润为3.07亿/3.53亿/4.06亿（原值16年/17年净利润4.47亿/4.97亿），增速分别为10%/15%/15%；对应PE 分别为41X/35X/31X，维持买入评级。
(联系人：李杨/李峙屹)

金螳螂（002081）—— 收入利润指标行业领先，金螳螂•家助力公司发展l
公司2015年净利润下滑14.95%，2016Q1增长6.25%，符合我们预期。公司预计2016年上半年净利润区间为【0%-20%】。公司2015年实现营业收入186.5亿，同比下滑9.8%，实现净利润16.0亿，同比下滑14.95%；2016年Q1实现营业收入41.8亿，同比增长3.1%，实现净利润4.64亿，同比增长6.25%。
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15年收入利润情况仍处行业最优，16年业绩回到正增长概率较大。15年行业低迷对于建筑装饰企业新签订单、开工速度、回款速度产生了消极影响，公司15年收入利润都出现了下滑，但仍处于行业最优水平，显示出行业龙头实力。15年三季度开始，公司执行降本提量战略，2016Q1订单有不错增长，16Q1收入单季环比较15Q4出现2.9%的增幅，全年业绩回到正增长概率较大。
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2016Q1费用控制较好，期间费用率下降0.39个百分点，净利率提升0.4个百分点。公司2015年毛利率下滑0.62个百分点，管理销售费用刚性支出，短期借款大幅增长带来财务费用率增加0.09个百分点，2015年公司期间费用率提升0.74个百分点，全年净利率下滑0.57个百分点。16年公司控费用、提升人均效能取得阶段性效果，2016Q1公司期间费用率下降0.39个百分点，净利率出现0.4个百分点的提升。
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收现比大幅好转，经营性现金流好转。2015年公司加强回款，经营活动产生的现金流净额8200万，同比多流入4.28亿，收现比87.7%，同比提升10.6个百分点；2016Q1公司经营活动现金流净额-4.7亿，同比少流出6.2亿，收现比129.6%，同比大幅提升24.4个百分点，经营性现金流好转。
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1）家装业务稳步推进，今年有望开拓50 个城市。公司家装业务稳步推进，通过项目的实施过程中与客户主动沟通，金螳螂•家推出了升级的“全包套餐”，打破家装价格壁垒和束缚，最大化的满足消费者个性化需求，提升客户体验。 2015年，金螳螂•家天猫官方旗舰店和公司网站均已上线，苏州、上海、南京、郑州的线下体验店均已正式运营，2016Q1公司新设吴江、常州、扬州等七个家装电商分公司，公司计划于4月开出11 家分店，全年有望拓展到50 个城市，加快金螳螂•家全国布局。2）降本增效，提升公司竞争力。公司建立了“金螳螂网络采购平台”，利用规模集采降低采购成本，同时公司优化部门考核制度，加强控制费用，在毛利率不变的情况下降低报价，提高公司的接单量。目前取得较好的成效，公司竞争力不断提升。3）成立产业并购基金，寻找与家装协同标的，向家庭服务提供商逐步转型。公司使用12亿成立产业并购基金，将以家装业务为核心，围绕人工智能、软装平台、虚拟现实、大健康产业进行布局，逐步向家庭服务提供商转型。
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维持盈利预测，维持"买入"评级：预计公司16 年-18 年净利润为17.72亿/19.49 亿/21.43亿，增速分别为11%/10%/10%；对应PE 分别为16X/14X/13X，维持买入评级。
(联系人：李杨/李峙屹)

苏泊尔（002032）：收入和利润增长低于预期 中长期发展可期—点评报告

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投资评级与估值：一季度收入和利润增速稍低于预期。1-3月份，公司实现营业收入31.33亿元，同比增长4.2%，归属于母公司股东净利润2.75亿元，同比增长19.33%，每股收益0.43元；单季度收入和利润增速环比2015年第四季度分别下降6.85个百分点和19.41个百分点，一季度收入和利润增速均稍低于市场预期。我们维持公司2016年到2018年每股收益分别为1.78元、2.24元和2.76元的盈利预测，对应的动态市盈率22倍、17倍和14倍，继续维持“增持”投资评级，自我们年初（祥见今年行业内第一篇调研报告）推荐以来，公司股价累计上涨超过50%，2016年的动态市盈率为22倍，目前估值处于中高位置，建议投资者近期可适当谨慎。

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关键假设点：原材料价格维持低位。
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有别于大众的认识：目前市场部分投资者认为，公司主要驱动力之一SEB订单逐步遇到天花板，未来增长可能面临一定压力，但是我们认为，SEB持股比例进一步提升后，SEB对公司的管理、技术研发等方面的支持将持续加强，作为我国小家电行业优质龙头公司，公司在我国小家电行业消费升级趋势加速过程中，竞争力将进一步加强，另一方面生活类电器也将逐步成为公司主要增长来源之一。
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股价表现的催化剂：2016年半年报业绩超预期。
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核心假设风险：原材料价格快速反弹；SEB订单转移低于预期。
(联系人：刘迟到)

证券发行及上市信息

  

新股发行

股票简称

申购代码

发行数量（万股）

网上发行    （万股）

申购上限（万股）

发行价格

申购日期

中签公布日期

威龙股份

732779

5020

2000

2

11.03

05-04 周三

5月6日

第一创业

002797

21900

6570

6.55

04-29 周五

5月4日

世嘉科技

002796

2000

2000

2.00

12.95

04-27 周三

4月29日

金冠电气

300510

2,180

870

0.85

12.3

04-26(周二)

4月28日

汇嘉时代

732101

6,000

2,400

2.4

8.81

04-25(周一)

4月27日

雪榕生物

300511

3,750

1,500

1.5

16.82

04-22(周五)

4月26日

多伦科技

732528

5,168

1,968

1.9

9.45

04-21(周四)

4月25日

新股上市

代码

公司简称

首募A股（万股）

总股本（万股）

本次上市（万股）

发行价（元）

上市日期

300509

新美星

2000

10000

2000

13.22

4月25日

增 发

代码

公司简称

发行数量（万股）

发行价（元）

申购日

配 股

代码

公司简称

配股比例

配股价（元）

配股申购日

可转债发行

代码

名称

发行量（亿）

发行价（元）

期限（年）

认购时间

债券发行

名称

期限（年）

年利率％

发行量（亿）

认购时间

基金发行

基金名称

认购时间

兴业聚鑫灵活配置混合型证券投资基金

3月21日至4月20日

中邮低碳经济灵活配置混合型证券投资基金

3月28日至4月22日

博时中证银联智惠大数据100指数型证券投资基金

4月5日至4月25日

南方新兴龙头灵活配置混合型证券投资基金

4月8日至4月28日

长城久益保本混合型证券投资基金

4月7日至5月5日

鑫元双债增强债券型证券投资基金

4月13日至4月19日

民生加银量化中国灵活配置混合型证券投资基金

4月13日至5月12日

长城新视野混合型证券投资基金

4月11日至4月29日

博时裕景纯债债券型证券投资基金

4月18日至4月22日

中银裕利灵活配置混合型证券投资基金

4月18日至5月3日

中信建投稳溢保本混合型证券投资基金

4月20日至5月13日

国投瑞银和安债券型证券投资基金

4月19日至4月25日

兴业聚源灵活配置混合型证券投资基金

4月19日至5月25日

兴业聚全灵活配置混合型证券投资基金

4月19日至5月25日

万家瑞和灵活配置混合型证券投资基金

4月20日至6月20日

兴业天禧债券型证券投资基金

4月27日至5月3日

华富诚鑫灵活配置混合型证券投资基金

4月26日至5月13日

基金上市

代码

基金简称

本次上市份数（万份）

上市日期

【重大财经新闻】
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“十三五”稳妥推进区域性金融改革（上证报）
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海外舆论热议中国新经济，一季度的经济数据显示，新经济领域的表现夺人眼球，它的悄然崛起成为中国经济图景最耀眼的亮色，这也是海外舆论的共识（上证报）
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第七届中国私募金牛奖评选结果揭晓，28家机构获评金牛私募管理公司；中国基金业协会私募基金部负责人董煜韬表示，私募自律有赖市场各方广泛参与凝聚共识（中证报）
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基金一季度加仓，剑指有色、养殖、大消费（上证报）
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李超：加快构建第三支柱养老金体系，养老金可以发挥价值投资优势，有助于改善资本市场投机性强、波动性强问题（上证报）
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证监会副主席李超表示，养老金投资迫切需要更加健康的资本市场；人社部正协调制定养老金投资运营策略（中证报）
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人社部：部分省份已制定养老金投资计划（证券时报）
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央行部署2016年各项工作做好金融支持去产能 住房信贷因城施策（上证报）
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央行连续三日大规模逆回购（上证报）
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6宗案件获罚 证监会强化信息披露监管（上证报）
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一季度公募基金亏损3098亿元（中证报）
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郑商所大商所再推期市调控措施（中证报）
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国有控股上市公司员工持股下半年料提速（中证报）
【行业要闻】
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陈雨露：稳妥推进区域性金融改革，“十三五”时期金融改革要着力建设现代金融体系（中证报）
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中国火星探测任务正式立项，“十三五”航天产业继续高飞（上证报）
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不良贷款ABS重启倒计时，市场定价面临难题（上证报）
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出清“僵尸企业” 温州探路破产重整化解金融风险（上证报）
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保监会：香港保单不受内地法律保护（上证报）
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《巴黎协定》实施可期，环保节能产业迎来新机遇（上证报）
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计划进军健康险市场，马云“保险攻势”升级（上证报）
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体育大年点燃基金布局热情（中证报）
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创业公司扎堆造卫星 争当太空独角兽（中证报）
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钢价继续大涨 铁矿石价格创一年多来新高（上证报）
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土地使用权“自动续期”亟待出台权威解释（上证报）
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沪银行今起暂停与6家房地产中介业务合作1个月（上证报）
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金融与科技业失色 美股财报季开局糟糕（上证报）
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发改委：推动PPP模式持续健康发展（中证报）
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贵阳大数据交易所推“数据星河”等十大战略（中证报）

从权重蓝筹的走势来看，银行板块走势疲软，较为纠结，这也是确认止跌的震荡过程，也就是说，大盘要真正止跌企稳的前提必须是银行板块的止跌反攻，否则，指数依然要处于弱势探底的震荡之中。两市盘面而言，个股跌多涨少，交投也较为低迷，这正是节前效应的体现。操作层面上，短线继续轻仓甚至空仓对待，大盘仍没有显现应有的赚钱效应，短线好手可以在日线MA52支撑上方轻仓狙击。