【大势研判】
纠结市再现盘中特征：
周三两市低开震荡，尾盘又现护盘动作，而中小创品种盘中试图突围未果。最终，上证指数收于2862.56点，下跌38.83点，跌幅1.34%，成交1770.73亿元；深成指收盘9523.14点，下跌209.59点，跌幅2.15%，成交2495.03亿元。两市交易额萎缩至4000多亿水平。28个申万一级行业指数中仅银行板块上涨0.47%，而有色金属、钢铁和采掘板块领跌，分别下跌5.79%、5.40%和4.65%。个股方面，两市终盘有332支上涨，321支平盘，2282支下跌，其中永创智能、万润科技和邦宝益智等16家非ST个股涨停，云铝股份、广誉远和盛达矿业等14家非ST跌停。
后市研判：  
周三两市低开震荡，隔夜商品大幅调整拖累周期板块表现，而中小创品种未能有效接过热点大旗。短期市场炒作缺乏持续性抓手，但投资者在经济数据空窗期中不愿轻易离场，后续股指料延续箱体震荡格局。
近期市场多空分歧较大，有看好股指底部区间而奔私发产品的基金大佬，也不乏两会后果断向下看新低的投资人，而主导市场短期走势的核心因素无疑在商品价格上。这一轮始于2月的周期盛宴的背后主要逻辑是对于新兴市场宽松刺激的看好以及美联储短期不加息的喘息机会的叠加，以印度、巴西等国家为代表的新兴市场股指和汇市走强，而与此相对的，国内市场的一线房市火热和货币宽松政策更多地是短期的扰动因素。就其上涨的主要逻辑看，商品向好的逻辑尚未根本扭转，一方面美联储加息预期还未形成持续的负反馈，另一方面商品经过长期的充分调整，有望在股市之后成为大类资产配置青睐的方向；而就短期扰动因素看，一线城市二手房交投的活跃不乏两会期间管理层引导房价走势而引发的供需失衡的影响，而货币放水所代表的需求端的实质性刺激也没有取代供给侧改革的大方向，尤其在4月前的经济数据空窗期，很多的方向都存在不明朗而对股指形成上下纠结的影响。
就盘面表现看，周期板块持续上涨后出现走弱态势，而中小创品种未能有效接过热点大旗，当前仍是风险偏好不高的格局，但资金也并没有完全退场，此前受到冷落的高送转等热点以及两会提及的民生相关主题有所表现，后续市场料延续箱体震荡格局，个股的操作难度进一步加大，建议投资者还是多看少动。
操作策略：
谨慎观望。

（主持人：严晓鸥 A0230513050003）

【重点推荐报告】
TMT“主要公司”市盈率与科技股牛市前已可比！—第二次集体推荐TMT优质成长

n  再次根据市盈率推荐TMT成长股。1月31日是态度的“空-多”分水岭，凭借动态市盈率 1月31日起判断TMT进入低点区间并推荐成长股。

n  TMT“主要公司”市盈率已与上轮股灾、2012年12月市盈率可比！截至3月6日，“主要公司”的2016年市盈率中位数、整体法、算术平均分别为32、23、32倍。上轮股灾（2015年9月2日）为30、31、32倍，科技股牛市前（2012年12月3日）为29、28、28倍但动态市盈率低。

n  TMT推荐主旋律是低估值优质成长。例如云计算大数据、流量经营、VR、蓝宝石，盈利模式分别由Amazon/Salesforce/Adobe证明、收入证明、产品证明、订单证明。

n  计算机成长最佳为“云计算大数据”（新商业模式中罕见有高利润预期的）。推荐：同有科技（20150820深度，PEG 0.5，高速成长+偏低PEG+外延期权）、太极股份（201601深度，16年37XPE,预计16年2亿以上云业务收入A股罕见）、新北洋（低估值+反转成长财务验证+云模式期权，预计15Q3\15Q4\16Q1\16Q2高增，2016 保守PE 27倍）、美亚柏科（高毛利红利+合理估值）、新大陆（暂停牌）等。更多较可靠标的见计算机每周推荐。

n  传媒互联网推荐成长型优质公司！、宝通科技（成长+收入超预期+增持）、华策影视（低估值+成长+倒挂，35X16PE）、顺网科技（利润驱动+VR有盈利模式）、完美环球（成长+影游联动）。

n  通信成长最佳为流量经营和“云计算大数据“，推荐：网宿科技（预计3年CAGR>40%，16、17年高增）、信维通信（低估值+收入毛利率上浮成长）、兆日科技（预计16-18CAGR）100%）、中信国安（广电平台价值极高）等。

n  电子推荐蓝宝石（成长）和低估值反转：奥瑞德（29X16PE）、长信科技（27X16PE）、合力泰（30X2016PE）。

(联系人：刘洋/周建华/顾海波/徐进/孙家旭)

政策暖风频吹，建筑产业现代化迎来快速发展期——建筑产业现代化系列报告之二n 投资建议：15年以来建筑产业现代化有望迎来拐点，中央和地方政府极为重视，我们认为，随着装配式建筑的技术成熟，成本下降，在政策的支持下，有望迎来快速发展期。从推动钢结构装配式建筑发展角度，看好杭萧钢构、精工钢构、鸿路钢构、东南网架和中国中冶；从推动轻质墙体发展角度看好北新建材。
n 股价表现的催化剂：《建筑产业现代化发展纲要》发布，中央对于建筑产业现代化的推进政策，激励补贴细则等的落地。
n 建筑产业现代化是以标准化设计、工厂化生产、装配化施工、一体化装修、信息化管理为核心的新型建造方式，对推动建筑产业转型升级、实现节能减排、促进新型城镇化发展都具有重要意义。
n 建筑产业现代化发展的拐点已经临近：1）政策频出：16年政府工作报告首次提出大力发展钢结构和装配式建筑。《中共中央国务院关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见》又明确提出，力争用10年左右时间，使装配式建筑占新建建筑的比例达到30%。
n 2）技术拐点：装配式建筑的技术已经趋于成熟，目前在抗震、建筑使用寿命等方面已经超越传统现浇混凝土建筑。3）成本拐点：考虑到钢结构住宅得房率高、建筑工期短等因素，其综合成本已经和现浇混凝土住宅基本持平。4）钢铁产能过剩，也有利于钢结构装配式建筑发展，国务院在《国务院关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》中提出，推广应用钢结构建筑，大幅提高钢结构应用比例。
n 杭萧钢构：钢结构住宅研发领先，开展轻资产商业模式，输出钢结构住宅的技术和标准给加盟企业，共同开拓市场，已经签约15家，一次性加盟费用达4.75亿元，合作加盟有加速趋势。预计16-17年净利润为2.96亿/3.99亿，对应增速分别为127%/35%，PE为31X/23X。
n 精工钢构：预计16-17年净利润为3.08亿/3.55亿，对应增速分别为10%/15%，PE为24X/21X。
(联系人：陆玲玲/李杨/李峙屹)

【今日推荐报告】
种业速评：粮食新政对种业近空远多，持续推荐隆平高科！

n  农业部调减玉米种植面积，并可能取消临储制度:两会期间，农业部部长韩长赋提出：农业的供给侧也要进行结构性的调整和改革，第一件事，调减玉米种植面积，并称两会有将有相关政策推出。根据国家粮食局最新统计数据，截至2月29日，东北玉米临储收购量达8818万吨。虽然距4月30日玉米临储收购结束还有近两个月时间，但目前收购量已超过上一年度的收购总量，玉米临储收购量再创新高。这与玉米需求大环境不好有关，饲料消费持续低迷，尤其是深加工企业停产、开工率普遍不高以及低价进口玉米冲击国内市场有关。玉米供大于求的事实已非常显著。近期有市场传言声称2016年玉米临储收购价格可能在2015年的基础上大幅下挫，由2000元/吨直线下挫至1400元/吨，并可能取消临储收购。

n 粮食安全不是核心，但仍是底线:中国两会正在审议的《国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要(草案)》提出,要增强农产品安全保障能力，确保谷物基本自给、口粮绝对安全。草案还明确指出,调整优化农业结构,提高农产品综合生产能力和质量安全水平,形成结构更加合理、保障更加有力的农产品有效供给。中国已经明确表示未来五年不再追求粮食连续增产,而是巩固和提高产能。

n 从藏粮于地，藏粮于舱，到藏粮于技:在维持谷物自给、口粮安全的背景下调减种植面积，侧面强化了农业技术，尤其是种业科技进步对提升粮食单产的重要性。其中，包括转基因技术的生物育种创新成为重要突破点。从上世纪80年代中期开始，在国家的支持下，我国科学家经过近30年的不断努力，在植物基因组和功能基因发掘、植物分子生物学的研究和转基因作物研发方面已奠定了很好的基础。目前，国家相关法律支持对于转基因基础育种研究，但商业化运作还比较谨慎，我们认为，随着国内种业相关技术的成熟，商业运作开放指日可待。

n 隆平高科承载中国种业创新发展使命，发展空间广阔:隆平高科的优势在于：1）良好的产业布局：产品以水稻种子为主，在该领域具有全球范围内的技术优势，在玉米种子和蔬菜种子领域也属于国内第一梯队；2）殷实的育种体系。新技术转化为新品种的速度更快；3）工业资本（隆平团队）+金融资本（中信团队）的契合，在企业发展上能做到短期盈利和长远发展的平衡；4）国家队，享受政策扶持。在中种与孟山都（全球第一）、中化与先正达（全球第三）的背后，都能看到政府运作的影子，隆平高科或许就是下一个。种业作为8大战略新兴产业之一，承载着国家粮食安全的重任，种业千亿市场有待通过新技术走向整合，隆平高科毫无疑问将成为最大受益者之一，建议持续增持！

(联系人：宫衍海/赵金厚/龚毓幸)

澳洋科技：业绩符合预期，粘胶业务景气周期向上、医疗业务将加速推进，维持买入评级澳洋科技2015年年度报告
n  净利润大幅增长，符合预期。2015年公司实现营业收入38.09亿元，同比减少18.55%，收入下降的主要原因是新疆子公司玛纳斯澳洋前三季度停产进行环保改造；归属于上市公司股东的净利润1.36亿元，同比增长288.90%，符合预期（预测值1.39亿元），归属于上市公司股东的扣非后净利润0.97亿元，同比增长215.49%。业绩大幅增长的原因一方面是粘胶短纤业务盈利反转，另一方面是2015年收购澳洋健投下半年并表。
n 收购大股东医疗资产澳洋健投实现转型，澳洋健投业绩符合预期。2015年7月，公司发行股份以6.5亿收购澳洋集团的医疗资产澳洋健投100%股权。澳洋健投旗下拥有澳洋医院及杨舍分院、三兴分院、顺康医院四家医院，澳洋医药、中丹医药两家分销公司、加隆大药房零售药店和澳宇医疗器械销售公司，成功实现医疗服务和医药流通领域的全面布局。2015年澳洋健投收入15.1亿元，净利润5297万元，符合预期。
n  定增募资加码医疗业务，康复医疗连锁项目首子成功落下，内生、外延并举，预计医疗业务推进节奏将加快。2015年11月，公司发布定增预案，计划募集9.6亿元投入医疗业务及补充流动资金。2015年12月23日，公司与徐州市国有资产投资经营集团有限公司达成合作协议合资设立徐州澳洋华安医院有限公司，公司出资占比51%。2016年2月16日，公司与张家港市凤凰镇人民政府达成合作协议，约定由公司与张家港市凤凰镇人民政府制定的下属全资企业共同出资成立张家港新凤凰医院。2015年12月，公司与澳洋集团有限公司、兴业创新资本管理有限公司及其他合伙人共同设立上海兴证澳洋股权投资合伙企业（有限合伙）（暂定名），以并购助力转型。预计公司医疗业务推进节奏将加快。
n  粘胶短纤业务受益于供给收缩业绩好转，预计2016年该业务利润继续增长。2015年粘胶短纤业务贡献净利润约0.76万元，符合预期。该业务2014年亏损约1.22亿元，业绩好转的主要原因是环保限产致供给收缩。未来行业供给侧改革持续推进，2016年仅有中泰化学8万吨扩产，考虑落后小产能退出，供需格局持续好转。2016年春节后开工率持续提升至90%，价格上涨至13300-13500万元/吨，企业低库存叠加需求旺季，后续还有上涨空间。预计公司该业务盈利水平将进一步提升。
n  维持“买入”评级。维持16-17年盈利预测，我们预计公司16-18年EPS为0.33/0.34/0.36元，对应16-18年PE分别为37.7/36.5/35.0，考虑增发成功的备考EPS为0.33/0.36/0.40元。公司“综合医院+康复医疗旗舰店+连锁店”布局完善，商业模式具备复制能力，转型前景看好，维持“买入”评级。
n  风险提示：政府医疗服务改革低于预期；公司康复医院项目进展不达预期。
(联系人：何俊锋/孟烨勇/杜舟/李凡)

农业估值面面观：饲料、动保等子行业估值位于历史底部

n  用wind测算的申万农业重点公司所在子行业的估值水平，其中种业、饲料、动保子行业估值水平正处于历史低位，目前子行业估值分别为29/24/33X，历史平均估值146/40/43。重点公司海大集团、生物股份、隆平高科、登海种业、大北农、新希望、金新农等目前估值水平分别为19X /23X /22X /36X /30X /10X /23X，均已位于都在历史底部。

n 母猪存栏量修复或渐行渐近，饲料、动保行业迎来转机。15年4月至今，生猪价格累计涨幅达到52%。根据申万农业草根观察，15年四季度，规模户自愿淘汰能繁母猪的情况基本结束，符合环保要求、有条件的农户补栏意愿逐月缓步增强。根据生猪生长周期，去年下半年猪价上涨带动的后备母猪补栏，将逐渐进入成熟期转化为能繁母猪产能，导致能繁母猪存栏继续下行空间有限，预计后期能繁母猪存栏量有望逐渐止跌回升，仔猪存栏也将提升，带动饲料、疫苗需求量增长，建议逐步配置饲料、动保板块。

n 饲料行业整体显著修复的行情仍未出现，但优秀上市企业销量增速已开始显著改善，且利润率持续提升！考虑到后备母猪向能繁母猪转化的进展以及各阶段摄食的增加情况，预计行业整体拐点在年中前后出现。然而，部分优质企业通过结构调整，转型升级，服务营销，销量增速提前进入拐点。另外，玉米、豆粕价格同比回落15-20%，且玉米价格存在加速下跌的情况，饲料成本显著下降，部分优秀饲料企业盈利能力也开始改善。

n 生物股份：疫苗方面，政府招采目前已完成了大部分，在山东、河南、广东等体量较大的地区，公司维持5-10%的稳健增长。在四川等基数较低的地区实现了200%的增长（1000多万扩增至300多万），整体招采苗销售额增长约12-15%。市场苗方面，15/16年冬季多变的异常天气导致华南等地A型口蹄疫散发数量增加，加上养殖盈利提升、营销模式升级后，公司高端市场苗不断渗透，预计1-2月市场苗销量增长在35-40%，整体收入规模增长在20%左右，利润率持续提升，净利额增长超过收入增速。猪价高位运行，养殖利润创新高有利于提升金宇口蹄疫产品渗透率。目前公司主要客户群体是万头以上猪场，在全国3500家万头猪场中渗透率超过42%，在规模最大的 500家养殖企业中，有80%是公司的客户。未来公司将把发展新客户的重点向5000-1万头规模的猪场转移，我们认为未来销售的增长将更多来自于开拓规模相对较小猪场的母猪群体，而不是原有的客户猪场的生猪群体。预计16年公司实现净利润增速30%，用现行股本计算暂不考虑增发摊薄，每股收益1.22元，16年PE 22X，目标价36.6元。

n 海大集团：1-2月饲料销量增速20%（猪料20%，禽料30%+，水产15%），利润率提升0.8个点，生猪新增出栏20万头。预计一季度净利润增速35%-40%以上。预计16年实现净利润11.1亿元，60%增长，每股收益0.73元，估值19X。目标价格18.3元。

n 大北农：大北农先于行业复苏，预计2月销量同比增速大幅改善（已经转正，1月则是环比增长约20%），预计一季度销量增速在20%以上水平。预计2016年公司净利润9.75亿元，每股收益0.36元，估值31X。维持“增持”评级！

n 金新农：1-2月销量同比增长22%，预计一季度净利润同比增长80-100%以上，预计16年实现净利润2.04亿元，估值22X，目前46亿市值。建议择机增持。

(联系人：宫衍海/赵金厚/龚毓幸)

畜禽养殖点评：价格持续超预期，逢低买入禽业、猪链！

n  畜禽产品价格均超预期，建议持续布局禽业和猪链各股。3月9日，全国商品代鸡苗均价5.6元/只，其中山东烟台等局地价格超过5.8元/羽，突破6元/羽指日可待，较两周前上涨14%。毛鸡价格突破4.87元/斤，较两周前上涨4%。父母代鸡苗部分商家报价达到25元/套；生猪方面，全国平均肥猪出栏价格9.3元/斤，仔猪价格21.9元/斤，淡季价格仍维持高位。

n  禽业：涨价趋势不可逆，换羽只影响节奏，涨价空间仍很大。美、法禽流感导致祖代种鸡引种量下降，是史上首次肉鸡全产业链自上而下去产能。持续时间14个月，和11年的周期有根本不同。预计16年引种50万套，较13年高点下降70%，较15年下降近30%。根据申万农业前期报告中的测算，假设全部换羽，对下游产能影响只有20%的提升幅度，假设50%换羽只有10%的提升幅度，与上游引种下降幅度相比，根本无法改变供给大幅下行的趋势。根据我们测算，在产父母代种鸡存栏量、商品代鸡苗产量有望去化17%-32%（具体看换羽比例），价格创历史新高，均价创历史新高只是时间问题。考虑到供给下行的持续性，存栏量因换羽季节性上升只会导致价格回调，不会带来价格11年那样的暴跌。

n  生猪：价格高点、高位持续性均超预期，较好的避险品种。考虑到15年上半年母猪存栏量大幅下降，16年9月前肥猪供应紧缺，原本市场认为春节后猪价的季节性下跌可能不会出现，或下跌幅度小于预期。受益于消费需求的季节性波动，猪价4月底到9月份都有30%的空间，若现在不经历回调，则猪价或将得益于季节性消费旺季而持续上涨，导致价格高点超预期，或达到12元/斤。同时华南部分地区散户腹泻病很严重，当地饲料经销商反映，年初一年初十出生的仔猪死亡率达到80%。腹泻病致仔猪死亡在多地区均有不同程度发生，可能导致7月下旬生猪出栏量的短缺，导致的短期价格暴涨。从持续期角度来讲，由于环保执行力度增强，目前还有被动淘汰的情况出现，导致猪价高位运行持续性可能超过市场预期。

n 大企业补栏持续，饲料企业进军养殖，饲料、动保等后养殖行业开始走出底部。随着市场回暖，母猪补栏积极性缓慢回升。规模化企业持续扩产，海大集团等饲料企业陆续进军生猪养殖行业，大北农积极寻找合作方布局养猪，母猪存栏转正是时间问题。饲料业逐步走出低谷，动保业的生物股份则有机会向规模在万头以下猪场的种猪防疫市场扩张，提高渗透率。

n 持续建议布局肉鸡板块，逢低增持生猪养殖以及后养殖品种。禽业推荐民和股份（弹性龙头，16年8X估值）、益生股份（弹性龙头，16年12X估值）、圣农发展（适合大资金配置）和华英农业（阶段性跟涨，后期有望爆发的黑马）。猪链看好：牧原股份、生物股份、大北农、海大集团、温氏股份等。

(联系人：宫衍海/赵金厚/龚毓幸)

国药控股（1099HK） —— 国药控股点评n  资产重组更多细节出台，重组实施有助于提高运营效率。中国医药集团旗下资产正在进行一系列的资产重组。我们认为重组完成后，国药控股将会成为中国医药集团旗下唯一专注于药物分销及零售业务的上市平台。此外，此次重组也将着力解决国药控股与国药一致(000028:CH)和国药股份(600511:CH)的同业竞争问题。
n  资产重组对公司财务影响有限，但预示国企改革加速。目前重组细节仍待确定，我们粗略估计其对国药控股净利润的总体影响约为5%。中国医药集团是央企国企改革的试点单位，我们认为启动重组或许预示着改革进程的加速。我们预期国药控股的改革核心将是实施管理层股权激励以及员工持股计划，将促进公司运营效率的提升。
n  医药行业增速下行，给公司收入增长带来压力。国家统计局数据显示，中国医药制造行业总体收入于2015年增长9.1%，相较于2014年13.9%的增速有所放缓。考虑到16年各地招标将导致药价进一步下降，我们预计医药行业的增速将于未来两年继续放缓。我们预计国药控股于15、16、17年的收入增速分别为14.5%、11%和9%。
n  财务成本降低将支撑利润的稳健增长。我们宏观团队预期宽松的货币政策将在2016年持续，这将有利于缓解国药控股的财务负担。2016年3月，国药控股计划发行20-40亿元公司债，该项债券的票面利率仅为2.92%，远低于公司目前约4.85%的平均借贷成本。我们预计平均借贷成本将继续降低。
n  维持增持评级。我们维持15年盈利预测不变，预计15年净利润为37.8亿，同比增长32%。考虑到未来招标降价将拖累行业增长，我们小幅下调16年的盈利预测至44.1亿，同比增长17%，下调17年的盈利预测至50.3亿，同比增长14%。由于香港市场的估值回落，我们将目标价由37.5港币下调至34.2港币，对应18倍16年市盈率，以及12%的上涨空间。
(联系人：武煜)

曙光股份：顺利过会，最大担忧解除，新能源路上迈出坚实一步

n 事件：公司发布“非公开发行股票获得中国证监会发审委审核通过”的公告。

n  此次非公开定向增发的顺利过会，打消了市场的担忧，侧面反映了公司极强的执行力。我们认为，此次过会对公司来讲，属于重大利好！我们重申，这不仅为亿能资金短板做好补充，更因为亿能并表为公司带来丰厚业绩。2016年公司将为亿能增资1亿，提升其产能情况，解决因融资渠道单一资金匮乏带来的发展瓶颈。且未来亿能将在行业御风+市场认可+订单充足+规模效应的情况下，继续超预期。总之，我们预计2016年亿能可实现2.5亿净利润，其中预计BMS可实现8-10亿元的收入，带来1.6亿左右的利润；预计pack可实现约10亿收入，带来约8000万利润。预计亿能将为曙光贡献2亿左右的净利润。
n  2015年度本部业绩反转的逻辑已被验证，2016年本部3.3亿净利润的预估大概率实现。我们认为2016年度本部大概率实现7000台新能源车的销售（其中客车2000台，物流车5000台），按照客车单车净利5万元、物流车单车净利1万元计算，新能源将为公司贡献经营性净利润1.5亿元，加上曙光车桥每年为公司贡献约7000万元左右的净利润，减去可能存在的传统车型4000万的亏损，保守情况下，曙光本部可获得约1.8亿的经营净利润。同时，认为本年公司2015年12月售卖的常州黄海大概率将在2016年度一次性确认税后非经常损益1.5亿元。

n 我们认为，未来公司将继续寻求新能源产业链的合作与发展，强烈看好公司未来的发展前景。强烈推荐买入。预计2015-2017年营收分别为54.04、77.97及97.92亿元，对应净利润分别为1.14、5.30及5.94亿元，考虑增发后，对应EPS分别为0.18、0.75及0.84元，对应PE为59倍、14倍、13倍。按照分部估值，参考可比公司估值，给予曙光本部20倍、亿能40倍，目标市值为150亿，对应目标价21.4元。

(联系人：蔡麟琳/宋亭亭)

东阿阿胶（000423）2016年报点评：聚焦阿胶主业，继续全产业链延伸n  全年实现每股收益2.48元，同比增长19%，符合我们全年EPS为2.50元的预期。公司发布2015年年报，全年实现收入54.5亿元，同比增长35.94%，扣非净利润14.97亿，同比增长18.40%，拟向全体股东每10股派发现金8元（含税）。其中Q4实现收入16.65亿元，同比增长18.50%，归母净利润4.95亿元，同比增长11.94%。四季度与前三季度相比，收入和利润增速同比降幅较大，主要与2014年四季度阿胶提价导致的高基数有关。环比来看，四季度收入增长了34.52%，归母净利润增长了38.47%主要受春节消费拉动及提价因素影响较大。
n  受药用辅料业务毛利率下降影响，整体毛利率同比下降0.93个百分点，经营性现金流逐季改善。报告期内，阿胶系列产品实现收入45.26亿元，同比增长26.19%。毛利率为72.64%，同比增加1.58个百分点。医药贸易和其他业务毛利率同比9.2个百分点和6.9个百分点，但辅料业务毛利率同比25.53个百分点，拉低整体毛利率同比下降0.93个百分点。公司经营性现金流净额逐季改善，四季度环比增加1.6倍，达到了8.14亿，全年为9.78亿元。
n  阿胶系列产品提价与强化营销并重，带动业绩保持高增长，预计2016年仍会保持稳定增长。2014年以来，公司对阿胶块、复方阿胶浆及桃花姬阿胶糕进行了提价，其中阿胶块2014年4月和9月分别提价19%和53%。复方阿胶浆2014年8月份提价53%，2015年4月桃花姬阿胶糕提价25%。在提价的同时，公司加大了广告等销售宣传力度，产品销量并没有受到实质影响，基本保持稳定。从网店销售记录来看，桃花姬阿胶糕关注度最高，其次是阿胶块系列产品。尽管15年前三季度收提价因素销售收入大幅增加，基数较高，但考虑到15年11月公司再次将核心产品东阿阿胶、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕的出厂价提高了15%，此外，上游驴皮资源的紧缺性有可能导致下游企业继续涨价，综合来看，我们预计16年度公司业绩有望实现稳步增长。
n  聚焦阿胶主业，推进“阿胶+”战略，维持买入评级。预计公司16-18年的净利润分别为18.85、21.85和25.21亿元，同比增速分别为15.1%、15. 9%和15.4%，对应的EPS为2.86、3.32和3.82元，相应的PE为17、15和13倍。公司作为品牌中药龙头企业，已经构建了完整的阿胶产业链，通过产品提价及渠道梳理，核心产品阿胶块实现了高速增长，复方阿胶浆保持了稳定增长，桃花姬也保持了较快增长。公司在构建阿胶全产业链的基础上，将继续驴资源的深度挖掘，推进“阿胶+”战略，不断丰富阿胶系列产品。我们看好公司在阿胶领域的领导优势，维持买入评级。
(联系人：王晓锋)

雪迪龙（002658）2015年报点评-毛利率连续三年上升、积极并购完善公司产品线

n 事件：（1）公司2015全年实现营业收入10.02亿元，归母净利润2.63亿元，分别同比增长35.19%和32.23%。（2）公司通过第二期员工持股计划，参与计划230人，总额约3690万元。

n  2015年业绩基本符合预期，毛利率连续三年上升。公司15年 EPS为0.43元，基本符合申万宏源预期。报告期内系统产品实现收入7.37亿元，同比上升34.1%；气体分析仪及备件实现收入1.16亿元，同比上升10.8%；系统改造及运营维护服务实现收入1.49亿元，同比上升71.5%。公司13-15年毛利率分别为46%、49%、50%，连续三年呈上升态势。
n  第二期（共五期）员工持股计划推出，总额较第一期增加近50%。公司通过第二期员工持股议案，公司高管及骨干共参与230人，人数较一期上升23.6%。员工持股计划资金来源由等额的从净利润提取的奖励基金、员工自筹资金和公司实际控制人提供的无息借款1:1:1组成。第二期资金总额约为3690万元。第一期资金总额为2512万，股票购买均价为27.43元/股，解锁时间为2016年4月22号，当前股价16.85元.
n  智慧环保带领公司步入新时代。雪迪龙通过参股思路创新及长能大数据公司，逐步确立智慧环保领域龙头地位。智慧环保业务目前推广软件平台为主，再以软件的应用促进监测设备的销售与推广，未来将会逐渐考虑PPP模式。14年9月，公司中标大同市智慧环保信息化平台一期项目，投资额约2000万。15年9月，公司与清新环境、中电远达等共同出资设立重庆智慧斯特环保大数据有限公司，总投资5000万，其中公司出资750万，将开展环保数据咨询、环境信息服务等业务，有助于公司继续向“互联网+”快速拓展。
n  公司积极研发+并购，横向扩展与纵向延伸相结合拓宽公司产品线。15年7月，公司收购并增资KORE 51%股权，获得先进TOF质谱技术，为未来将产品线爆发式扩展至医疗、生科等领域打下基础；同月，收购吉美来44%股权，藉此将借力国家生态网络建设的推进；8月，对科迪威实现完全控股，加速公司水质监测业务布局。16年2月收购英国 ORTHODYNE公司，获得工业气体检测器及先进色谱技术。公司承接的国家重大专项“VOCs在线／便携监测设备开发和应用” 项目，已进入样机阶段，未来完全国产化的监测系统将大规模推向市场。未来公司或将依托高校产学研一体化，扩大公司技术领先优势。
n  投资评级与估值：在不考虑并购外延的情况下，我们下调公司16和17年，给出18年净利润为3.50、4.43、5.55亿元（原为16年3.60、17年4.61亿元），对应16-18年EPS为0.58、0.73、0.92亿元，对应2016年PE为29倍，公司为智慧环保龙头，目前积极并购拓宽产品线，未来随着生态监测网络建设及VOCs市场逐步打开，公司业绩有望得到进一步释放，维持“增持”评级。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐)

海天味业（603288）2015年报点评：受益结构升级收入利润均符合预期n  事件：公司公布2015年报，全年实现收入112.9亿，同比增长15%，归属于上市公司股东的净利润25.1亿，同比增长20%，EPS为0.93元，符合市场预期和股权激励目标；单四季度收入31.7亿，同比增长25%，净利润6.68亿，同比增长20%，EPS为0.25元。利润分配方案为10派6元。
n  投资评级与估值：预测16-18年EPS为1.11、1.3和1.49元，同比增长19%、18%和15%，当前股价对应16-18年PE为25/21/18倍。公司作为调味品龙头，在酱油领域销量市占率已达15-20%，市场地位稳固。调味品行业品类众多，集中度低，未来消费升级和集中度提升是大趋势。公司近年来通过品类扩张，成功推出了调味酱、蚝油、醋等其他新品，不断打造新增长点，未来收入稳定增长可期。通过产品结构调整，成本管控和精细化运作，净利润率稳步提升。维持“增持”评级。
n  收入维持中速增长酱油外品类全面开花。从品类看，除了酱油增速个位数外，其他产品均实现两位数增长。酱油全年收入67亿，同比增长6.6%，没有达到公司预期，其中销量增长4%，产品均价增长3%，主要是部分地区在推中高端产品的过程中，失掉了部分中低端产品的份额，影响整体销量，2016年会强化中低端市场的运作；调味酱收入18亿，增长18%，其中销量增长13%，均价增长5%，结构升级趋势明显，主要通过新品实现。大单品黄豆酱体量过10亿估计仍维持15%左右增长，三季度推出新品私房豆豉酱效果良好；蚝油收入17.8亿，同比增长33%，其中销量增长30%，均价增长2%，主要受益蚝油这个品类的渗透率提升。其他品类收入9.9亿，主要包括食醋和料酒等。
n  毛利率和净利率均稳步提升。综合毛利率42%，同比提高1.5pct，单四季度毛利率38.8%，同比略降1pct。受益各产品线结构升级，产品均价提升，酱油、调味酱和蚝油的毛利率分别提高2.4pct，3.3pct和1.67pct。公司期间费用率稳定，销售费用12.3亿同比增长17%，广告费用1.85亿同比减少0.4亿，而促销费达1.95亿增加1.5亿，说明公司在品类拓展和提升市占率过程中有较大投入。15年净利率22.2%再创新高，同比提升1pct，主要是毛利率拉动。
n  2016年仍有望维持中速增长。公司2016年经营计划目标为收入129.9亿，增长15%，净利润30.12亿，增长20%。与15年同比增速基本一致，在高基数和经济整体增速放缓的背景下，这样的经营目标显示了公司对自身发展的信心。同时这也符合2014年推出的股权激励目标，即14-17年收入复合增速14.7%，利润复合增速20%。
n  股价表现的催化剂：新品推广超预期
n  核心假设风险：收入增速放缓，食品安全事件
(联系人：吕昌)

瑞德设计(831248)———综合型工业设计优质稀缺标的n  工业4.0和消费升级时代背景下，设计环节作为实现产品高附加值和消费者体验的重要一环，价值凸显：工业设计是产业价值链的源头，并横跨上下产业链，是产业价值链中最具增值潜力的环节。近年来随着工业4.0、中国制造2025、消费升级等政策和需求刺激，工业设计有望进入规模化高速增长阶段，我们预测2018年工业设计市场规模将达到1556亿， 15-18年三年CAGR达29.8%。
n  新三板优质稀缺标的，跨行业原创设计能力、多领域融合能力构建公司独特竞争优势：目前资本市场工业设计企业相对稀缺，纯正工业设计企业只有瑞德设计、嘉兰图和龙创设计三家新三板企业。公司具有国家级工业设计中心称号，并获得多项世界顶级设计大奖，拥有130多名跨领域设计人员，在厨卫产品设计、智能穿戴产品设计和能源零售空间设计、高速公路服务区、品牌连锁终端空间设计方面具备领先的原创设计能力。多年来服务于方太厨具、中石化、李宁、联想、H&M、中国一汽等商业实体。公司具有开展跨行业综合设计服务的经验和实力。
n  创新性探索工业设计领域内联合开发模式，有望为公司增强持续盈利能力并做大产值：工业设计项目具有产值小、一次性的特点，因此设计公司较多存在规模小、订单分散、盈利能力不强的特点。公司创新性提出联合开发模式，采取基本设计费+销售额分成的模式，此种模式将有利于设计价值最大化，大大增强企业的持续盈利模式。目前已签订8个联合开发合同，并于15年取得收入。
n  预计未来三年收入复合增速为20.0%，净利润复合增速为36.4%：公司未来两年收入结构进一步优化，高毛利率的工业设计收入占比持续提高，同时由于商业展具设计植入能力增强和规模化生产效应，进一步提高附加值和降低成本，因此利润增速高于收入。公司15-17年EPS0.30/0.39/0.55元，对应PE45X/34X/24X。结合公司具体业务情况，采取分步估值法，给出工业设计PE区间42-44X，商业展具28-30XPE，对应16年市值6.45-6.80亿。不考虑增发，对应股价14.18-14.95元。
(联系人：李筱璇/刘建伟)

【重大财经新闻】
n  全国人大常委会今年将修改证券法（中证报、上证报）
n  央行等正商议一线城市房地产金融治理新策(上证报、)
n  创新驱动产业转型升级方案发布 长江经济带有望带动近万亿投资（中证报）
n  马建堂：经济增长6.5%至7%有坚实基础（中证报）
n  发改委9日发文指出，2016年继续支持有条件的文化企业上市融资或发行债券，支持重点文化企业的海外投资项目，加强对文化领域境外投资的风险防范。进一步开展传媒企业特殊管理股等政策研究工作，积极推进文化体制改革。(中证报)
n  尹蔚民：养老金投资运营今年启动（中证报）
n  重庆深化国有企业改革实施方案将出台(中证报)
n  2月境内外债券投融资比较指数创新低（中证报）
n  姚景源：3%财政赤字有助于结构调整（中证报）
n  针对有媒体报道中国“限制商业汇兑行为”，国家外汇局9日称，该报道不准确。（中证报）
n  持续89日净流入 港股通月度流入规模呈上升趋势（中证报）
n  日本首相经济顾问本田悦朗9日表示，建议日本央行下一步采取扩大资产购买计划，甚至进一步降低利率。（中证报）
n  IMF：油价重挫将提振印度经济（中证报）
【行业要闻】
n  陈政高：今年棚改项目补助标准高于往年（中证报）
n  潘功胜：拟对房企及中介跨界经营金融业务进行治理（中证报）
n  内蒙古开展小微企业贷款助贷和风险补偿试点(上证报)
n  天津融资租赁公示平台上线(上证报)
n  基本面未现利好 铁矿石疯涨或昙花一现（中证报）
n  国药系资产整合大幕开启 现代制药国药一致将分别成为化药和商业平台（中证报）
n  控制风险 多地排查楼市场外配资（中证报）
n  围棋“人机大战” 人工智能站在风口 （中证报）
n  “互联网+”全方位立体融合 智能家居产业链将逐步兑现利润（中证报）
【申万300公司动态】
n  百合网转让天津百合时代
n  平安银行去年净利增逾一成
n  软控股份子公司获国开基金增资
n  国际医学拟发起设立寿险公司
n  保变电气拟增资秦变公司
n  恒力集团接棒控股大橡塑促重组提速
n  近12亿元投向上海旧改新湖中宝拿到黄浦核心地块
n  高效煤粉锅炉优势突出 天地科技迎来密集调研
n  中国嘉陵停牌重组事涉控制权变更
n  达华智能拟购境外金融企业股权
n  中南传媒龚曙光：建议试点国有文化资本投资公司
n  黑化股份因主营停产被ST 重组方案已获受理
n  80亿元海外并购 均胜电子加码智能汽车
n  九州证券情系青海教育事业

“确保所有行业税负只减不增。” 这句话被认为是此次供给侧改革“最给力”的发声之一。
　　而保障这一重要施政目标的举措——“营改增”也定调今年5月打响“收官之战”。从5月1日起，将试点范围扩大到建筑业、房地产业、金融业和生活服务业，并将所有企业新增不动产所含增值税纳入抵扣范围，确保所有行业税负只减不增。
　　从2012年“营改增”实施之初，部分企业实际出现过税负上涨。随着中央对“营改增”的定调，“营改增”正在回归其在设立之初作为减税政策的目标。

减负共识
　　在此次全国两会召开之前，新的试点行业已经在行动。
　　2月22日，住房和城乡建设部发布《关于做好建筑业“营改增”建设工程计价依据调整准备工作的通知》(以下简称《通知》)，明确建筑业的增值税税率拟定11%。
　　上海财经大学公共政策与治理研究院院长胡怡建在接受媒体采访时曾表示，实施11%增值税的可能性比较大，从建筑业本身来讲，这会使其税负增加。建筑业是否能减负还取决于下游即不动产业的抵扣情况。
　　“总理提的是所有行业的税负，但并不是所有企业都会减税，对于在‘营改增’过程中出现税负增长的情况，更多是一些不能抵扣项目的产生。”中国社科院财经战略研究院研究员张斌表示。
　　张斌解释，原来企业因为没有增值税发票而发生不能抵扣的现象，一定程度上给企业带来负担，现阶段对于这部分问题，会通过一些技术手段实现行业减负。“比如建筑业涉及的砂石、土地成本以及高速公路收费等都是没有增值税发票的，对于这些问题，未来就会通过技术手段来解决，从总体上来说，‘营改增’将是一个减税行为。”他说。

从2015年财政收入数据看，国内增值税31109亿元，同比增长0.8%，剔除“营改增”转移收入影响后下降0.5%。主要受工业生产增速放缓(全年规模以上工业增加值增长6.1%，同比回落2.2个百分点)、全年PPI下降5.2%以及前期扩大“营改增”范围减税力度等因素影响。
　　国家会计学院财税政策与应用研究所所长李旭红表示，从某种意义上来说，尽管当前一些企业反映其“营改增”后税负上升了，但从宏观数据上看，“营改增”总体是减税的，增值税的总量也呈下降趋势。
　　这对即将纳入改革的四个行业影响至关重要。财政部部长楼继伟3月7日在十二届全国人大四次会议新闻中心举行的记者会上表示，即将纳入“营改增”范围的四大行业大致有纳税人960万户，对应的营业税达1.9万亿元，占原营业税总收入约80%。

李旭红认为，即将纳入“营改增”试点的四大行业特点差异较大，例如：金融业未必关注砂石等地材的无发票抵扣问题，建筑业未必关注土地出让金是否可以抵扣的问题，房地产业未必关注衍生金融产品的复杂核算问题，但这三个问题却分别是建筑业、房地产业及金融业关注的热点。“所以后期会考虑税制设计问题。”她表示。
　　对于“营改增”的减负力度，除了制度设计，另一个被热切关注的是增值税税率调整问题。《中国经营报》记者获悉，目前包括财政部、税务总局等多个部门已经对制造业增值税税率进行调整。“最大的可能是对现有17%增值税下调1个百分点，目前正在做测算工作。”一位接近税务系统人士告诉记者。

为了减税进行的尝试还不止于此。国务院总理李克强在今年1月时强调，增值税分享比例要在全面推开“营改增”后作合理适度调整 。
　　全国两会期间，楼继伟更指出“营改增”要打通抵扣链条，使其成为真正的增值税，对每个环节的增值内容进行征税，这个方向必须坚持，这是今年的硬任务。
　　楼继伟同时建议，在目前的情况下，要鼓励投资，特别是鼓励高质量的投资，企业自主进行的投资可以抵税。“对于改革内容，去年虽然没有‘力争’出来，但进行了认真研究和论证，提出了改革的方案。”

普华永道中国内地及香港地区间接税主管合伙人胡根荣表示，以此次新增的“所有企业新增不动产所含增值税纳入抵扣范围”为例，这可能意味着：鼓励企业购买房产，特别对商业写字楼等形成直接利好,未来将掀起一轮企业置业高潮。企业一方面可以享受允许抵扣房地产所含增值税金的重大利好，一方面针对较为严重的商业库存问题，房地产企业也可转为自持不动产，从而达到抵税目的。

“现在仅土地增值税、土地使用权是否纳入增值税抵扣范围在总理讲话中并未明确，市场期待即将出台的‘营改增’文件中能得到落实。”胡根荣说。
　　赤字支持
　　事实上，对于所有行业税负只减不增的定调，中央更坚持用短期财政收入的“减”换取持续发展势能“增”的态度，这成为“营改增”推进的大基调。

在今年的政府工作报告中，李克强总理表示，今年拟安排财政赤字2.18万亿元，比2014年增加5600亿元，赤字率提高到3%。
　　结合2015年的财政支出数据看，2015年1~12月累计，全国一般公共预算支出175768亿元，比2014年增长15.8%，同口径增长13.17%。

中国社科院财经战略研究院院长高培勇认为，2015年经济处于下行周期，但财政支出的增速却达到了15.8%。“这说明，经济越下行财政收支越困难，需要拿钱买平安、买改革、买增长。”
　　从债务余额来看，2015年年底我国地方政府债务余额16万亿元，加上中央国债余额10.66万亿元，占GDP的比重约为39.4%。从数据上看，即使2016年适度加大了财政赤字规模，但与其他国家相比，政府债务占GDP的比重也并不高。